Kryzys Blog Instytutu Misesa

Jak powszechnie wiadomo dzisiejszy inflacyjny system finansowy wspiera pożyczkobiorców kosztem pożyczkodawców (oraz pośredników finansowych w postaci banków); zaniżona ekspansją kredytową stopa procentowa poprawia sytuację tych, którzy biorą kredyty, ale nie służy tym, którzy oszczędzają. Społeczeństwo z czasem wynalazło dwa sposoby obrony przed taką ingerencją.

Pierwszym jest po prostu przejście na drugą stronę, czyli pożyczanie zamiast oszczędzania. W ten sposób otrzymuje się i wydaje nowo wykreowane pieniądze jako pierwszy. Ten schemat jako pierwszy opanowali Amerykanie, u których zadłużenie gospodarstw domowych wzrosło z 20% do 80% przez ostatnie 25 lat. Nie trzeba przypominać, jak niekorzystny dla struktury produkcji jest to proces, którego skutkiem jest obniżenie przyszłego tempa wzrostu w stosunku do tego, które byłoby, gdyby nie to faktyczne subsydiowanie konsumpcji.

Jednak ludzie, którzy z jakiś powodów jednak bardzo chcą inwestować, znaleźli inny sposób. Jak bowiem jednocześnie oszczędzać i czerpać korzyści z taniego kredytu? Odpowiedź jest prosta – trzeba oszczędzać na kredyt. Najlepiej jeszcze w walucie, która nie deprecjonuje się tak szybko jak ta, w której pożyczamy. Jest to właśnie, tak szeroko dziś dyskutowane, lewarowanie (leweraging).

Można lewarować się na kilka sposobów. Najprostszy, choć niekoniecznie dostępny dla indywidualnego inwestora to zaciągnięcie kredytu i kupno akcji lub surowców za pożyczone pieniądze. Ten sam efekt daje kupno kontraktów terminowych, które polegają w praktyce na tym, że druga strona transakcji (arbitrażysta-animator) wykonuje powyższą operację. Statystycznie powinniśmy wyjść na swoje – ceny akcji pójdą w górę pchane wzrostu produktywności firm, a surowce oprócz inflacji do góry pcha wzrost zapotrzebowania w rozwijającej się gospodarce .

Wszystko byłoby dobrze, gdyby nie bank centralny, który w końcu podnosi stopy procentowe wymuszając proces odlewarowywania (deleweraging).  Gdy stopy rosną utrzymywanie pozycji lewarowanych staje się zbyt kosztowne, tym bardziej, że wiadomo, iż gospodarka zwolni. Jest to proces ciągły i postępujący, gdyż spadki cen posiadanych aktywów zmuszają kolejne podmioty do zamykania pozycji i spłacania kredytów.

Powyższe procesy zachodzą podczas każdego cyklu koniunkturalnego, choć o ich intensywności decydują inne czynniki. Teraz mamy na przykład dodatkowo do czynienia z kryzysem bankowym, który ujemnie wpływa na wzrost podaży pieniądza i utrudnia branie kredytów . Jeśli banki centralne i rządy nie zdołają rozwiązać problemów rynku kredytowego (co jest prawdopodobne, gdyż współczesne państwa są już bardzo zadłużone, a banki centralne utraciły w dużej mierze kontrolę nad podażą pieniądza), to proces odlewarowywania będzie bardzo bolesny, a ceny akcji i surowców, które możemy w przyszłości oglądać będą zatrważająco niskie.

Subsydiowanie inwestowania na kredyt przyczynia się do zwiększanie niepewności i rozchwiania systemu finansowego.  Duża zmienność na rynkach zniechęca do inwestycji w ogóle i może skłaniać do wybrania pierwszego sposobu uniknięcia negatywnych skutków redystrybucji, czyli zapożyczania się pod konsumpcję.  Należy zastanowić się, czy obecny maniakalno-depresyjny system finansowy rzeczywiście sprzyja promowaniu inwestycji, jak przekonują jego zwolennicy.

Dodaj wpis do:

Jeden z Czytelników podzielił się z nami bardzo ciekawym komentarzem na temat rynku złota, którego lekturę wszystkim polecam.

Zdziwił mnie jedynie fragment nt. “wysokiej historycznej ceny złota względem innych dóbr”. Jest to o tyle istotny temat, że postanowiłem poświęcić mu uwagę w ramach osobnego krótkiego wpisu.

Owszem, możemy mówić o historycznej cenie złota. Dokładniej rzecz biorąc, o historycznie niskiej cenie złota, np. względem ropy naftowej i Dow Jones.

Spójrzmy najpierw na wykres pokazujący, ile baryłek ropy można było kupić za jedną uncję złota w ciągu ostatnich 30 lat:

Jak wyraźnie widać z wykresu, dziś jedna uncja kupuje zaledwie między 8 a 10 baryłek ropy naftowej, podczas gdy np. 10 lat temu było to 30 baryłek, a ok. 20 lat temu ponad 36.

Ktoś może się tu przyczepić, że ropa jest teraz na historycznych wyżynach, z czego może wynikać spadek siły nabywczej złota względem ropy. Zauważmy jednak, że ropa jest na wyżynach względem papierowych walut, które w ostatnich latach były pompowane inflacją na niespotykaną dotąd skalę.

Weźmy inny przykład - złoto vs. indeks Dow Jones (ostatnio lepiej znany jako DowN Jones). Wykres pokazuje za ile uncji złota można kupić Dow (uwaga, wykres w skali logarytmicznej!):

To prawda, w ciągu ostatnich 9 lat złoto umacniało się względem DJIA - obecnie można kupić Dow za ok. 12 uncji, podczas gdy jeszcze w 1999 kosztował ok. 44 uncji. W perspektywie ostatnich 10 lat może się więc wydawać, że złoto jest drogie względem DJIA, ale jeśli spojrzymy na ceny z ostatnich 100 czy nawet 30 lat, to okazuje się, że złoto ma przed sobą potencjalnie jeszcze długą drogę - w 1980 można było kupić Dow za 1 uncję złota! To nawet taniej niż w czasie Wielkiej Depresji, kiedy cena spadła do 2 uncji.

Nawet, gdyby wierzyć w kanał trendu i linię wsparcia zaznaczone na wykresie kolorem fioletowym, to i tak można się spodziewać, że odbicie nastąpi dopiero po osiągnięciu poziomu 6 czy maksymalnie 7 uncji za Dow, jeśli trend spadkowy się utrzyma.

Wiele można powiedzieć na temat obecnej sytuacji, ale na pewno nie, że złoto jest historycznie tanie

Dodaj wpis do:

Amerykański, Europejski, Brytyjski, Kanadyjski, Szwedzki bank centralny obniżyły stopy procentowe o 0,5%. Szwajcaria i Chiny podobnie. Japonia “popiera” (a co ma robić skoro jej stopy są i tak poniżej jednego procenta?). Jak widać, twardo będą próbować dmuchać forsę w coś, co jest bankrutem. Cytując Misha, czy oni naprawdę myślą, że bank centralny to król Midas?

Dodaj wpis do:

Prezes Richard Fuld, który zeznawał niedawno w sprawie bankructwa Lehman Brothers, oberwał pięścią za swoją arogancję i obwinianie wszystkich wkoło, tylko nie siebie za upadek firmy:

(Kudos PM)

Dodaj wpis do:

Rezerwa Federalna poinformowała nas, że uruchamia kolejną innowację, która ma na celu wspieranie upadających rynków kredytowych. Wcześniej było TAF, TSLF, PDCF, a teraz do kompletu mamy CPFF czyli Commercial Paper Funding Facility. Wszystkie te operacje mają jedną wspólną rzecz i jeden błędny cel. Fed udziela pożyczek pod zastaw po to, aby sztucznie podbijać ceny aktywów, które tracą na wartości. W każdym kolejnym Facility rozszerzano wachlarz aktywów, które były akceptowane w operacjach banku centralnego. Najpierw zaczęło się od tego, że Bernanke dawał pożyczki bankom w zamian za aktywa związane z rynkiem nieruchomości. Potem rozszerzał typ aktywów i odbiorców. Skupuje już w zasadzie kredyty samochodowe, studenckie, pożyczki komercyjne. Usługa oferowana wąskiej grupie banków została rozszerzona na inne, a potem na dealerów. Teraz ta najnowsza oferuje kredyty “spółkom specjalnego przeznaczenia” - czyli tym, które były wynajdowane przez banki, aby przejmowały od nich śmieciowe aktywa i umożliwiały zgodność z regulacją BASEL (więcej o tym w Anatomia Kryzysu, sekcja trzecia). Kto będzie następny? Przy pomyślnych wiatrach może niedługo każdy obywatel będzie mógł zastawić zegarek w Rezerwie Lombardowej, pardon, Federalnej.
Bernanke cały czas zdaje się wierzyć, że jest w stanie uratować tracące na wartości aktywa, udzielając każdemu dodatkowych pożyczek. Wszystko to wygląda tak, jakby raz na jakiś czas wpadał na pomysł - “wiem komu jeszcze mogę dostarczyć płynności!”. Pożyczać w największym możliwym zakresie możliwie największej liczbie odbiorców (jak podawaliśmy w poniedziałek FED rozszerzył swoje działania do 900 miliardów przelicytowując Paulsona), a martwimy się potem. Innymi słowy rollujemy problem na chwilkę później, a pewnie jakoś to będzie.
Od razu wiedzieliśmy, że Dyzma zajdzie wysoko i jeśli się postara, to nawet drzwi do Rezerwy Federalnej staną dla niego otworem.
No! (kudos TS za Dyzmę)

Dodaj wpis do:

Reuters podał dziś informację, że US Mint wstrzymała bicie pół i ćwierć uncjowych monet American Eagle do końca roku, a dystrybucja wszystkich pozostałych kruszcowych monet będzie… reglamentowana.

Jest to bardzo ciekawa informacja, do której wrócimy za chwilę, ponieważ chciałbym zacząć od artykułu z 2002 roku na temat cen i niedoborów na rynkach złota. Autor, Don Stott, broker złota i autor licznych artykułów na temat kruszcu, przekonuje, że na wolnym rynku niedobory dóbr nie występują:

There can be no shortage of anything, unless there is a governmental price control on the item. Is there a shortage of water in the desert? Not unless its price is controlled. Is there a shortage of antique furniture? No, unless its prices are controlled. Is there a shortage of blacktop, sugar, housing, lumber, tools, land, or anything else? Not unless their prices are controlled by government. Take any example.

Autor co prawda trochę upraszcza problem, wyłączając z analizy element czasu i zapominając dodać, iż to wszystko prawda w tzw. długim okresie, ale poza tym można się z tym zgodzić i zapytać, po co zawracam Czytelnikowi głowę podobnymi banałami. Można, ale robi się ciekawiej, kiedy wejdziemy na stronę złotego sklepiku tego samego Pana Stotta, gdzie przywita nas wypisana wielkimi literami wiadomość:

No Credit Suisse,  Buffalos, Maple Leafs, or tenth ounce or half ounce Gold Eagles till you see it here

oraz:

SORRY.  NO SILVER ORDERS ACCEPTED TILL ALL EXISTING ORDERS ARE FILLED.  THE MINTS WILL NEVER CATCH UP, IF ORDERS KEEP PILING UP.  IT COULD BE SEVERAL WEEKS BEFORE SILVER ORDERS ARE ONCE AGAIN TAKEN.

Czyli po naszemu: złota i srebra ni ma i do odwołania nie będzie, bo mennice nie wyrabiają się z produkcją. Podejrzliwy czytelnik zaraz zapyta: czyżbyśmy mieli mały szortadżyk?

Podobne sugestie pojawiały się od pewnego czasu na blogach i w artykułach inspirowanych sytuacją na rynku złota i srebra, z którą mamy do czynienia od kilku miesięcy. A sytuacja może się wydawać co najmniej dziwna: z jednej strony, mimo iż oficjalnie mówi się już o kryzysie, widzimy regularnie spadające ceny gold spot i silver spot*, a z drugiej strony złoto w sztabkach czy w monetach staje się coraz trudniej osiągalne. Owszem, wciąż można je kupić, ale czas oczekiwania na dostawę regularnie się wydłuża. Jednocześnie wzrasta spread pomiędzy ceną spot a ceną za “fizyczny” kawałek kryszcu dla zwykłego śmiertelnika, który w tych trudnych czasach chciałby mieć się do czego przytulić.

Pojawiły się podejrzenia, że cena złota jest manipulowana. Dlaczego mennice nie miałyby się wyrabiać z produkcją, tłumacząc się nadzwyczajnym wzrostem popytu, skoro dzisiejsza cena gold spot jest niemal o $100 niższa niż trzy miesiące temu, czy niemal o $150 niższa niż siedem miesięcy temu, nie mówiąc już o tym, że pozostaje wciąż poniżej średniej ceny z całego bieżącego roku? Gdyby popyt wzrósł tak znacząco, ustaliłaby się wyższa rynkowa cena równowagowa i voila, nie trzeba wstrzymywać produkcji, dealerzy dostają potencjalnie wyższą prowizję, a my drobni inwestorzy nie musimy spędzać długich bezsennych nocy w oczekiwaniu na dostawę, tęsknie łkając do poduszki “my precious”.

Z odsieczą przybywa Bron Suchecki, którego wpis na blogu Gold Chat został w całości zacytowany przez Kitco na początku minionego miesiąca w odpowiedzi na podejrzenia o manipulacje na rynku złota:

Now I don’t doubt for a moment that the demand has increased for retail forms of gold – there is plenty of proof of this in the above articles and discussion forums. With a sort of fixed production plan at the source manufacturers and some lead time/delay from source to end buyer, it is not surprising that retail coins and bars can run out from time to time. Now don’t get offended if you are a retail buyer, but in the big scheme of things all of your purchases added up are not that important volume wise. So the initial response by the industry is, short-term blip, it has happened before, production will catch up with demand, backlog orders will be cleared and thing will be back to normal before too soon. From my side of the fence, I’ve seen these surges in demand occur (plenty of times without running out of stock) and then subside. This is the nature of the market, it responds to prices, or drives them. It is difficult to compare this market to other goods (eg milk), because their prices don’t fluctuate like precious metals. When demand is stable, so are prices and so is supply.

Czyli w skrócie po naszemu: owszem, wzrósł popyt na złote monety i sztabki wśród drobnych graczy, ale jest to wzrost nieistotny w kontekście rynku hurtowego, który nie posługuje się takimi drobnymi kwotami jak np. jednouncjowe monety. Brakuje tych właśnie monet i sztabek, a nie samego kruszcu, z ktorego się je produkuje.

Wytłumaczenie całkiem niezłe. Mimo to, wydaje mi się, że pytanie o oderwanie cen papierowego złota od cen kruszcu pozostaje nadal aktualne. Jeśli - i tutaj zgodnie z daną na początku obietnicą wracamy do komunikatu Reuters - US Mint zapowiada, że przez następne trzy miesiące będzie się skupiać wyłącznie na biciu monet jednouncjowych, a nawet ich dystrybucja będzie reglamentowana, to kiedy na przykład można się spodziewać dostawy ćwierćuncjowego American Eagle? Za pół roku? A może za dziewięć miesięcy, jeśli na początku nowego roku US Mint przesunie termin?

Jeśli to nie jest to, co nazywamy niedoborem, to co jest? Na podobnej zasadzie można twierdzić, że za komuny nie mieliśmy niedoborów, tylko wydłużone okresy dostawy dóbr. Dowolnie wydłużone.

Sądzę, że można zakładać, że rozbicie pomiędzy ceną spot a ceną monet będzie się w takim wypadku nadal powiększało.

Swoją drogą, cena gold spot wydaje mi się w tej chwili i tak śmiesznie (dziwnie?) niska w kontekście tego, co dzieje się na rynkach finansowych. Nie ma dnia bez newsa o upadku jakiegoś banku inwestycyjnego, Bernanke większość czasu spędza negocjując deale z dostawcami celulozy z Amazonii, a tymczasem złoto leci w dół. Jak to mamy zwyczaj mawiać we Wrocławiu: tak dłużej być nie będzie!

* Oczywiście, jeśli nie liczyć rajdu złota i srebra z 17. września. W srebrze cena wróciła już niemal do poziomu sprzed rajdu. W złocie była zaraz potem znacznie skorygowana, by przez ostatnie tygodnie skakać w na przemian w dół i górę nawet o 6% w ciągu dnia.

Dodaj wpis do: