Pożycz Niemcowi stówę, a odda Ci 99

Posted by Mateusz Machaj on Styczeń 11, 2012
Mateusz Machaj

Ten tydzień przyniósł wszystkich szokującą informację o tym, że stopy zwrotu na niemieckie półroczne papiery skarbowe były ujemne i wyniosły -0,01%. Od razu do głowy uderza nam wiele pytań – dlaczego ktokolwiek pożyczałby komuś pieniądze, wiedząc, że ten ktoś odda nam ich mniej? Dlaczego w ogóle komukolwiek pożyczać pieniądze na ujemny procent, skoro lepiej je po prostu trzymać i zachować pełną nominalną wartość? (realna może oczywiście spaść w wyniku inflacji, ale przy nominalnie ujemnym oprocentowaniu i inflacji stracimy rzecz jasna jeszcze więcej) Powodów może być kilka, ale wydaje się, że możemy wyróżnić dwa zasadnicze, gdyż wszystkie inne są wariantami jednego z dwóch. Po pierwsze, może to oznaczać, że dany papier wartościowy jest bezpieczniejszy niż trzymanie pieniędzy. Po drugie, może to oznaczać, że dany papier wartościowy jest ceniony nie względu na stopę zwrotu, którą nominalnie posiada, lecz z innych względów. Sądzę, że każdy z przypadków nominalnie ujemnego oprocentowania jest mieszanką obydwu czynników (w mniejszym bądź większym stopniu jednego i drugiego).
W pierwszym scenariuszu sytuacja jest jasna. Otóż duże ilości pieniędzy ciężko trzymać pod łóżkiem. Można na koncie w banku, ale trzeba się liczyć z tym, że depozyt bankowy również pewności nie daje. Wprawdzie bankowe fundusze gwarancyjne ponoć ubezpieczają depozyty, ale dotyczy to przecież stu tysięcy euro. Powyżej tej sumy można stracić wszystko. Dlatego jeśli zaufanie do systemu bankowego słabnie i na przykład rośnie zagrożenie runami, to inwestorzy mogą preferować przeczekanie burzy i przerzucenie środków na rzecz obligacji uznawanych za najbezpieczniejsze. Wydaje się, że ten czynnik był szczególnie ważny po upadku Lehmana, gdy przy oczekiwaniach na dalsze bankructwa bankowe krótkoterminowe obligacje amerykańskie wyraźnie flirtowały z zerówką. Tak teoretycznie mogłoby być z niemieckimi obligacjami, ale rzeczywistość wskazuje na to, iż raczej tak nie jest. To znaczy do runów na banki dochodzi, ale wewnątrz strefy euro – zapadają się systemy bankowe krajów peryferyjnych, a do Niemiec napływają masowo depozyty. Jednakże niemiecki system bankowy nie wydaje się tak zagrożony, że lepiej zamiast depozytów posiadać obligacje niemieckie. Rekordowe depozyty są również odzwierciedlane ogromną niechęcią banków do pożyczania sobie nawzajem: banki komercyjne trzymają prawie pół biliona euro na kontach w Europejskim Banku Centralnym.
Swoją drogą przemawia to również za tym, że bankom już w ogóle średnio się opłaca kupować ujemnie oprocentowane obligacje, skoro mogą odłożyć środki do EBC na bardzo niski, ale jednak dodatni procent.
Może być również tak, że poszczególne oddziały zarządzania ryzykiem w firmach stwierdzają, że część funduszy po prostu musi być w bezpiecznych papierach wartościowych. Nawet jeśli trzeba za nie zapłacić dodatkowo, to nie można wszystkiego trzymać na jednym koncie i koncentrować ryzyka.
Bez względu na wszystko papiery niemieckie są traktowane jako bardzo bezpieczna przystań. Najbezpieczniejsza z możliwych.
Drugi czynnik dotyczy specyficzności danego papieru wartościowego i wydaje się, że to ma decydujące znaczenie. Bez wątpienia traktowanie niemieckich obligacji jako bardzo bezpiecznej przystani przyczyniło się do spadku nominalnego oprocentowania blisko zera. Niemniej jednak przejście granicy zera jest powodowane tym, że ktoś najwyraźniej musi zakupić niemieckie papiery bez względu na koszty. Stopa zwrotu nie jest ważna. Ważne jest to, aby te papiery nabyć – żeby na przykład domknąć jakąś transakcję związaną z futuresami, shortami, albo repo. Ten ktoś, aby wypełnić swoje zobowiązanie, musi komuś dostarczyć niemiecki bon i nie spodziewał się, że ze względu na panikę i ucieczkę do bezpiecznych papierów, popyt na półroczne niemki tak bardzo wzrośnie. Najwyraźniej jeśli taki inwestor nie będzie miał obligacji, to będzie musiał zapłacić jakąś karę. I ta potencjalna kara może być większą niż nominalnie ujemne oprocentowanie bonu niemieckiego. Ot wyjaśnienie zagadki. Lepiej stracić 0,01% niż 0,05%.
Zaś banki, kupujące od rządu obligacje na rynku pierwotnym, mogą chcieć płacić 100,0001 euro za obligację, która za pół roku da 100 euro, ponieważ być może na innych rynkach ktoś potrzebuje tej obligacji tak bardzo że zapłaci za nią 100,0005 euro (czyli mimo ujemnych stóp bank w takiej sytuacji zarabia na różnicach w odsetkach, chociaż są ujemne).
Tak, czy inaczej niskie i ujemne stopy na niektóre obligacje przedstawiają zapaść na rynku zabezpieczeń. Od momentu wystąpienia kryzysu finansowego dochodzi do radykalnego spadku wartości wielu papierowych aktywów, które reprezentowały rozdmuchane na całym świecie bańki długu. Wyparował „dług agencji”, wyparowały aktywa Fannie Mae, Freddy Mac, ostatnio wymieciono długi krajów zagrożonych bankructwem. W efekcie niewiele pozostało aktywów, które są akceptowane przez rynki. Dobrze oddaje to opracowanie FT Alphaville. Oto i wykres:

Jak pisaliśmy we wcześniejszych wpisach (tu i tu) EBC podąża tropem amerykańskiego Fedu i zaczyna się zmieniać w lombard ostatniej instancji. Akceptuje aktywa, których nikt inny akceptować nie chce i pod ich zastaw dostarcza płynności na rynku finansowym.
W efekcie EBC staje się tak jak Fed bankiem a la model socjalizmu rynkowego, w którym de facto zarządza rynkiem. Jeśli ktoś myśli, że jest to całkowicie nierealny opis, to może przykład piłkarski trafi bardziej do wyobraźni. Otóż EBC ostatnio udzielił pożyczki pod następujący zastaw:

Nie jest to żart. Real Madryt kupił za rekordową sumę Christiano Ronaldo korzystając z ekspansji kredytowej. Środki uzyskał od hiszpańskiego banku Bankia (który z kolei był bardziej skłonny do udzielenia pożyczek na Ronaldo i Kakę ze względu na to, że klub w razie bankructwa dostanie pomoc państwową). No i jak podaje Telegraph pożyczka została dokonana pod zastaw tych zawodników.
Bankia popadła w tarapaty i musiała się udać po dodatkowe finansowanie do EBC wraz ze swoimi zabezpieczeniami. Ciekawe co będzie w razie bankructwa Bankii i Realu? Czy EBC będzie mógł wkroczyć na rynek transferowy?

Przykład ten, jakkolwiek absurdalny, pokazuje, że na rynku finansowym przestajemy mieć do czynienia z rynkiem, a zaczynami z dyrektywami biurokratów banków centralnych.

Wpis ukazał się też tutaj.

Podziel się na:
  • Wykop
  • Facebook
  • Twitter
  • del.icio.us
  • Google Bookmarks
  • Digg

Tags: , , , , , ,

2 komentarze to Pożycz Niemcowi stówę, a odda Ci 99

Dodaj komentarz

Twój adres email nie zostanie opublikowany. Pola, których wypełnienie jest wymagane, są oznaczone symbolem *

*