Fed

Węgry na luzie

Posted by Mateusz Benedyk on Luty 18, 2012
Mateusz Benedyk / 1 Comment

W ostatnim wpisie dziwiłem się, że niektórzy krytykują zmiany w prawie węgierskim, uderzające rzekomo w niezależność banku centralnego, podczas gdy nikt nie zwraca uwagi na zmiany wprowadzane w Wielkiej Brytanii. Dzisiaj dla odmiany sam skrytykuję Węgrów.

Magyar Nemzeti Bank, czyli węgierski bank centralny, ogłosił w środę swoje plany na najbliższe miesiące. Bank „jest gotów przeciwdziałać niedawnemu zmniejszeniu zdolności sektora bankowego do udzielania pożyczek”. W tym celu podejmie szereg działań:

  • wprowadzi pożyczki dla banków o długim, dwuletnim terminie spłaty
  • przeprowadzi skup obligacji opartych na kredytach hipotecznych
  • rozszerzy zakres aktywów, które mogą służyć jako zastaw dla pożyczek.

Dla każdego z tych działań możemy znaleźć analogiczne posunięcia największych banków centralnych. Nawet Węgrzy w swoim komunikacie dla prasy piszą o „międzynarodowych praktykach”, które tylko Madziarowie naśladują. Dwuletnie pożyczki to niejako kopia LTRO Europejskiego Banku Centralnego. Skup aktywów to słynne luzowanie ilościowe, stosowane przez monetarne władze USA, Wielkiej Brytanii czy Japonii. Zwykle skupowane są obligacje skarbowe, jednak Fed pierwsze QE przeprowadził, nabywając właśnie przede wszystkim obligacje oparte na kredytach hipotecznych (MBS). Brak odpowiednich aktywów, które mogą służyć jako zastaw przy pożyczkach, to nie tylko problem Węgier. Pisaliśmy m.in. o działaniach EBC, które mają przeciwdziałać tej sytuacji.

W Polsce planowane działania węgierskiego banku skomentowała Agata Urbańska, ekonomistka HSBC na Europę Środkową i Wschodnią, mówiąc:

Nowe instrumenty luzowania polityki pieniężnej będą wspierać akcję kredytową na Węgrzech i będą pozytywnie oddziaływać na wzrost gospodarczy. Rodzą jednak ryzyko wzrostu inflacji, jeśli te działania nie będą dobrze zarządzanie [sic!]. To tym większe zagrożenie, że rząd próbuje ograniczyć niezależność banku centralnego i wywiera na niego presję, by wspierał koniunkturę.

Jak widać wiara w cudowne działanie polityki pieniężnej, która potrafi stworzyć dobrobyt z niczego, nie słabnie pomimo kilku lat trwania kryzysu sprokurowanego przez monetarnych planistów. Monetarna redystrybucja może co prawda poprawić rządowe statystyki w krótkim okresie, ale na dłuższą metę to droga do biedniejszego społeczeństwa z bogatszymi bankami. Dziwi także zafiksowanie na punkcie „niezależności” banku. Nie bardzo wiadomo, jaką inną, bardziej inflacyjną politykę mógłby wprowadzić bank „zależny”. Banki centralne to instytucje stworzone w celu finansowania wydatków publicznych. Są bytami stricte politycznymi i jako takie nie mogą być od polityków „niezależne”.

Magyar Nemzeti Bank i jego najnowsze działania nie poprawią sytuacji węgierskiej gospodarki. Jej problemem, jak słusznie zauważył Maciej Bitner, jest niezwykle wysoki poziom wydatków publicznych. Bez radykalnych reform, które by to zmieniły, nad Balatonem dobrobytu nie będzie.

 

Tags: , , , , , , ,

FBI: Austriaccy ekonomiści to terroryści

Posted by Mateusz Machaj on Luty 08, 2012
Mateusz Machaj / 10 komentarzy

Jakkolwiek dziwnie by to nie brzmiało, jednostka FBI zajmująca się przeciwdziałaniem terroryzmowi wydała komunikat o przezabawnej treści na temat antyrządowych „ekstremistów”. Za Reuters:

The extremists may refuse to pay taxes, defy government environmental regulations and believe the United States went bankrupt by going off the gold standard.

Ekstremiści mogą odmawiać płacenia podatków (jak Warren Buffett korzystający z ulg?), unikać regulacji o ochronie środowiska (jak sam rząd, który ma ograniczoną odpowiedzialność do pewnej wielkości szkód?) i „wierzyć w to, że USA zbankrutowało odchodząc od standardu złota”. Muszę przyznać, że jak zobaczyłem tę informację na zerohedge, to ciężko było uwierzyć.

Można się tylko zastanawiać, jak pokrętna musiała być droga tego stwierdzenia o „standardzie złota”, że znalazło się w takim komunikacie. W normalnych warunkach pomyślałbym, że to dowcip, ale wygląda na to, że FBI niechcący się wygadało, kogo monitoruje i na co wydaje pieniądze podatnika.

FBI najwyraźniej obserwuje serwery i strony, które zwracają uwagę na to, że za czasów standardu złota (XIX wiek) mieliśmy: brak problemów bezrobocia, dużo mniejsze zadłużenie, brak inflacji, dużo wyższy wzrost gospodarczy. Od czasu do czasu mieliśmy bańki, które jednak nie były większe od tych, jakie się pojawiły po wprowadzeniu do życia Systemu Rezerwy Federalnej w 1913. A zresztą problemy tych baniek można by rozwiązać odpowiednimi regulacjami, na przykład stuprocentową rezerwą bankową (choć tu dyskusja jest otwarta).

Tags: , , , ,

Jaką przyszłość widzą gubernatorzy Fedu?

Posted by Mateusz Benedyk on Luty 03, 2012
Mateusz Benedyk / 1 Comment

W grudniu wspominałem, że prywatne działania Bena Bernankego na rynku kredytów hipotecznych stoją w sprzeczności z jego oświadczeniami co do przyszłości rynku kredytowego — Bernanke dokonał refinansowania swojego kredytu, choć twierdził, że dzięki działaniom Fedu długoterminowe stopy procentowe spadną. Co ciekawe na razie Bernanke-prezes Fedu ma rację — oprocentowanie kredytów hipotecznych jest obecnie rekordowo niskie — Bernanke-obywatel pospieszył się z decyzją o refinansowaniu. Można tylko dodać, że Fed w ramach operacji Twist nabył już 91% amerykańskich obligacji o zapadalności 20-30 lat.

Ostatnio ujawniono majątek gubernatorów poszczególnych banków wchodzących w skład Rezerwy Federalnej.

Uwagę komentatorów zwróciły zwłaszcza inwestycje dwóch osób: gubernatora banku z Dallas Richarda Fishera i gubernatora banku z Nowego Jorku Billa Dudleya. Dudley zainwestował m.in. w obligacje skarbowe indeksowane poziomem inflacji (TIPS), typowe aktywo zabezpieczające przed widmem rosnących cen. Dudleya oskarżano także o konflikt interesów, ponieważ posiadał akcje GE i AIG, gdy instytucje te negocjowały z Fedem dostęp do nadzwyczajnych źródeł finansowania. Z kolei pan Fisher to goldbug — w złocie posiada 1 mln USD. Ponadto posiada też platynę, uran i 7 000 akrów ziemi w Teksasie — portfolio, którego nie powstydziłby się Jim Rogers.

Decyzje inwestycyjne Bernankego, Dudleya i Fishera wskazują, że każdy z tych panów obawia się wyższej inflacji — jeśli taka by wystąpiła, to ich portfolio będzie zapewne utrzymywać wysoką realną wartość. Na razie jednak tej inflacji na horyzoncie nie widać. Oficjalne (CPI) i alternatywne (jak np. Billion Prices Project) mierniki inflacji wskazują, że ceny rosną w USA w tempie około 3-4% rocznie (ciągle Paul Krugman ma zatem powody do niezadowolenia).

Dodatkowo, od połowy roku 2011 Fed jest wyjątkowo jastrzębim bankiem centralnym, jeśli porównamy jego działalność z decyzjami Europejskiego Banku Centralnego, Banku Japonii czy Banku Anglii. Od zakończenia QE2 bilans Rezerwy Federalnej praktycznie nie zwiększa się, baza monetarna nawet lekko spadła od rekordowego, lipcowego poziomu.

Czy panowie decydujący o polityce monetarnej USA wytrzymają długo taką bezczynność? Inwestycje w TIPSy czy złoto wskazują, że na pewno nie będą mieć wielkich oporów przed uruchomieniem kolejnego QE, by nie zostawać w tyle za kolegami z Europy i Azji. Wystarczy, aby przekonali jeszcze kilku kolegów do swojej koncepcji inwestowania.

Tags: , , , ,

EBC na Grecji nie zbankrutuje, ale może być szarpanina

Posted by Mateusz Machaj on Luty 01, 2012
Mateusz Machaj / No Comments

Na przestrzeni ostatnich miesięcy pojawiło się kilka informacji na temat tego, że na bankructwie greckim Europejski Bank Centralny może ucierpieć na tyle, że sam zbankrutuje. Ostatnia informacja była na Mindful of Money. W połowie stycznia obawy wyrażał Der Spiegel. Już w zeszłym roku zerohedge ostrzegał, że spadek wartości rządowych papierów dłużnych ledwie o 4% będzie oznaczał, że EBC zbankrutuje; cytując dokument Open Europe.
Wszystkie te źródła mają oczywiście rację, że sprawa z długiem greckim ma znaczenie dla tego, co dzieje się w bilansie Europejskiego Banku Centralnego. EBC ma swój „kapitał”, który w razie poniesienia strat na greckich i innych papierach nie będzie w stanie ich „pokryć”. Nie możemy jednak iść w tej obserwacji zbyt daleko. Jak mawiał klasyk:

Nie mieszajmy myślowo dwóch różnych systemów walutowych.
Nie należy mylić „kapitału”, o którym mówimy w przypadku prywatnych przedsiębiorstw, czy banków komercyjnych, z „kapitałem” banku centralnego. Ten pierwszy jest rezultatem jakiejś działalności kontraktowej i emisji papierów w celu uzyskania oszczędności. Ten drugi nie ma nic wspólnego z jakąkolwiek produktywną działalnością. Jest tylko i wyłącznie papierowym zapisem księgowym, którego znaczenie dla działalności banku centralnego jest bardzo nikłe, żeby nie powiedzieć nieistotne. Z formalnego punktu widzenia bank centralny jest w stanie przeprowadzać swoje operacje tak, jak mu się podoba, i jest w stanie drukować pieniądze tak jak mu się to podoba. Trochę problemów jest w przypadku EBC, ale o tym za chwilę.
Przeanalizujmy prosty przypadek. Bank Centralny ma jakiś „kapitał”. Powiedzmy, że w wyniku przeprowadzanych operacji walutowych osiąga straty (bo na przykład doszło do aprecjacji krajowej waluty). Następnie te straty odpisuje z istniejącego kapitału. Załóżmy, że straty są tak duże, że kapitał staje się ujemny. Czy w jakikolwiek sposób wpływa to na codzienną działalność banku centralnego? A niby dlaczego, skoro jest to biuro, a nie prywatna firma? Bank może dalej funkcjonować chociażby tak jak Czeski Bank Narodowy, który od wielu lat ma ujemny kapitał. Jego waluta systematycznie się aprecjonowała (w sposób trwalszy niż frank szwajcarski), inflacja była niska, a kapitał banku ujemny. Zresztą z tego powodu jakiś czas temu doszło do drobnych przepychanek z EBC. EBC opublikował raport, w którym ostrzegł czeski bank, że ten potrzebuje dodatniego kapitału, aby zachować swoją niezależność:

Česká národní banka is faced with accumulated losses beyond the level of its capital and reserves, which have been carried over for several years. A negative capital situation may adversely affect an NCB’s ability to perform its ESCB-related tasks as well as its national tasks. In order to comply with the principle of financial independence and with a view to the future adoption of the euro, Česká národní banka should be provided with an appropriate amount of capital within a reasonable period of time so as to comply with the principle of financial independence.

Wtórowanie konieczności posiadania dodatniego kapitału wynika zapewne z tradycyjnego szkolenia w zakresie księgowości i teorii finansów. Tymczasem przydałoby się trochę austriackiej ekonomii. „Kapitał” prywatny nie jest tym samym co zapisany „kapitał” banku centralnego.
W odpowiedzi na raport czeski bank oczywiście się bronił, że przecież od dawna ten kapitał jest ujemny i w żaden sposób nie wpłynęło to na działalność banku. Dla zainteresowanych tutaj jest historia, skąd się wziął ujemny kapitał banku.
Czeski bank centralny jest, istnieje, jest tak samo „niezależny” jak wszystkie inne banki i dobrze sobie funkcjonuje z ujemnym kapitałem. Żadna z jego operacji nie jest zablokowana przez fakt posiadania ujemnego kapitału.
Podobne kwestie były rozstrzygane rok temu przy zmianie księgowych zasad amerykańskiego banku centralnego. Zgodnie z tym komunikatem:

Adjusting the surplus account balance and the liability for the distribution of residual earnings to the U.S. Treasury is consistent with the existing requirement for daily accrual of many other items that appear in the Board’s H.4.1 statistical
release. The liability for the distribution of residual earnings to the U.S. Treasury will be reported as „Interest on Federal Reserve notes due to U.S. Treasury” on table 10. Previously, the amount necessary to equate surplus with capital paid-in and the amount of the liability for the distribution of residual earnings to the U.S. Treasury were included in „Other capital accounts” in table 9 and in „Other capital” in table 10.

Po wprowadzeniu tej zmiany w zasadzie niemożliwe jest, aby Fed wykazał negatywny kapitał. Wszelkie straty wylądują po prostu na specjalnym odosobnionym koncie. Dzięki temu kapitał będzie formalnie zawsze dodatni, a gdzieś tam dalej może być konto, na którym księgowane będą ogromne ujemne sumy (więcej o tej historii tutaj):

Wreszcie nawet można sobie wyobrazić bezbolesny scenariusz „dokapitalizowania” banku centralnego przez budżet danego państwa. Państwo emituje obligacje i sprzedaje je inwestorom (zwróćmy uwagę, że w przypadku EBC to akurat tak łatwo nie zadziała). Pozyskane pieniądze umieszcza w banku centralnym, co powiększa kapitał banku centralnego. Następnie bank centralny skupuje z rynku od inwestorów zwiększony dług rządowy. W momencie wykupu obligacji rząd płaci bankowi centralnemu pule pieniędzy, która następnie jest wykazana jako „zysk” banku centralnego. Następnie zysk banku centralnego zostaje wpłacony do budżetu. Żaden problem, żaden koszt.
Dlatego nie przewiduję bankructwa EBC z powodu strat związanych z greckim długiem. Banki centralne nie bankrutują. Bankrutuje system walutowy, albo bankowy, ale nie sam bank centralny.
Należy jednak pamiętać, że EBC jest czymś innym niż bank centralny. EBC jest kartelem banków centralnych. Trochę już zwracałem na to uwagę w tej notce. Jeśli EBC poniesie stratę, to możemy spodziewać się szarpaniny co do tego, jak rozwiązać sprawę zaksięgowania tych strat. Zgodnie z obowiązującymi zasadami EBC może formalnie pokryć te straty z rezerw. Jeśli nie, to teoretycznie może to oznaczać podział strat zgodnie z posiadanymi udziałami przez banki centralne (a to oznacza, że niemiecki budżet miałby mniejsze wpłaty z renty menniczej). Jakiś czas temu EBC ogłosił, że zamierza znacznie zwiększyć swój kapitał. Jednakże ciągle 10 miliardów euro to niewiele przy bilansie, który wynosi kilkadziesiąt razy więcej. A zatem być może czeka nas umniejszanie na papierze kapitału EBC, a potem przepraszanie naszych czeskich braci za opowieści o wadze „kapitału” banku centralnego. Czas pokaże.
Jeśli EBC chce pozostać wierny przyjętemu przez siebie schematowi, to jestem bardzo ciekaw przepychanki, która pojawi się wyniku zmniejszonego kapitału. Czy rzeczywiście budżety tych państw będą musiały emitować kolejny dług w celu „dokapitalizowania” EBC. Należy w to wątpić. Spodziewajmy się księgowej sztuczki w stylu Fedu, albo pojawienia się ujemnego kapitału.
No i kolejnych wściekłości ze strony niemieckich ekonomistów.

Wpis ukazał się też tutaj.

Tags: , , , , , , ,

Właściciele ostatniej instancji

Posted by Mateusz Benedyk on Styczeń 07, 2012
Mateusz Benedyk / 4 komentarze

Banki centralne powoli stają się jedynymi instytucjami, które są skłonne do inwestowania i udzielania pożyczek. Gdy prywatni inwestorzy skupiają się raczej na delewarowaniu, banki centralne ciągle powiększają swoje aktywa, powiększając dźwignię swoich inwestycji. Proceder ten nabrał już takich rozmiarów, że możemy coraz poważniej zastanawiać się, czy nie wchodzimy w jakiś nowy okres socjalizmu. Mises wyróżniał dwa historyczne typy socjalizmu (czyli systemu publicznej własności środków produkcji): komunistyczny, w którym państwo oficjalnie nacjonalizuje przemysł i nim zarządza; hitlerowski, gdzie zachowuje się pozory własności prywatnej, ale przedsiębiorstwami i tak zarządzają państwowi funkcjonariusze. Obecnie stajemy przed widmem systemu, w którym wszelkie inwestycje są finansowane prawie bezpośrednio przez bank centralny. Bank może skupować określone papiery wartościowe lub poprzez decyzję o akceptowalnych zabezpieczeniach pożyczek dla banków komercyjnych kreować rynki na określone aktywa. Aby uświadomić sobie, jaką skalę przyjął ten proces, warto spojrzeć na poniższe wykresy (via ZeroHedge).

 

Na pierwszym wykresie przedstawiono jaką część PKB państw rozwiniętych stanowią bilanse 3 największych banków centralnych (Fed, EBC, Bank Japonii). Od wybuch kryzysu wartość ta się podwoiła, sięgając prawie 25%. Drugi wykres przedstawia, jak zmieniały się bilanse każdego z 3 banków.

Pieniężni centralni planiści tłumaczą swoje działania chęcią pomocy dla walczących ze stagnacją gospodarek, jednak ich agresywne interwencje nie przynoszą na razie skutku — borykające się z licznymi problemami banki komercyjne ciągle nie chcą pożyczać pieniędzy. Prowadzi to do niezwykle dziwnych sytuacji. Np. w USA mnożnik M1 (czyli stosunek agregatu M1 do bazy monetarnej) od 3 lat jest mniejszy od jedności, co oznacza, że środki pompowane przez Fed nie „wypływają” do gospodarki (chociaż od zakończenia QE2 mnożnik wyraźnie zaczął rosnąć, co może oznaczać rozwój nieśmiałej akcji kredytowej).

Podobna sytuacja istnieje w strefie euro. Mnożnik M3 spadł prawie dwukrotnie od wybuchu kryzysu, a środki pożyczone od EBC przez banki w ramach nadzwyczajnych, 3-letnich operacji pożyczkowych trafiły w większości na depozyty w tymże EBC. Kolejne miesiące takiego stanu rzeczy będą oznaczać następne kroki w stronę systemu z bankami centralnymi jako właścicielami ostatniej instancji.

UPDATE: Janek Lewiński kontynuuje temat.

Tags: , , , ,