Francja

Grecki run na banki

Posted by Mateusz Benedyk on Maj 16, 2012
Mateusz Benedyk / No Comments

Polskie i światowe media donoszą, że Grecy wycofują swoje depozyty z banków. Choć kurczenie się depozytów w greckich bankach to żadna nowość, to jednak skala zjawiska zdaje się być rekordowa. Według „Financial Times” w poniedziałek i wtorek wycofano 1,2 mld €, a od końca kwietnia jakieś 5 mld. Ponoć szczególnie popularne wśród klientów greckich banków są zlecenia kupna niemieckich obligacji. Na koniec marca depozyty Greków sięgały 170 mld €. Banki są zmuszone pożyczać kolejne pieniądze od greckiego banku centralnego w ramach ELA (emergency liquidity assistance). Według „FT Alphaville” dotychczas banki pożyczyły tak jakieś 60 mld €. Pożyczki te są udzielane pod zastaw dość kiepskich aktywów, których nie przyjmuje zwykle EBC. Jednak nawet te aktywa kończą się greckim bankom. Według analiz JP Morgan banki będą mogły pożyczyć maksymalnie jeszcze 65 mld €. Przy obecnym tempie wycofywania depozytów dałoby to zatem greckim bankom jakieś 2 miesiące działania. W najbliższych dniach greckie banki powinny jednak w ramach rekapitalizacji dostać obligacje Europejskiego Instrumentu Stabilizacji Finansowej (EFSF), które poprawiają nieco ich sytuację.

W związku z zamieszaniem politycznym i sytuacją banków mnożą się głosy o możliwym kolejnym bankructwie Grecji. Jak wspominałem w marcu, obecnie najbardziej narażone na bankructwo Grecji są inne państwa a nie instytucje finansowe. Według analiz Erica Dora z IESEG School of Management w Lille (przytaczane m.in. tu) niemieckie instytucje rządowe mogłyby stracić na bankructwie Grecji prawie 90 mld €, a francuskie 66,4 mld. Na te liczby składają się m.in. rozliczenia w systemie Target2, obligacje w posiadaniu EBC, bezpośrednie pożyczki dla rządu greckiego czy gwarancje dla EFSF. Dokładne sumy w tabeli poniżej.

Upper bound of the losses
Billions €
French State
German State
TARGET2 liabilities of the Bank of Greece
22.7
30.2
Greek sovereign bonds held by the Eurosystem: SMP
9.8
14
Bilateral loans to Greece in the context of the first programme
11.4
15.1
Guarantees to bonds issued by the EFSF to provide loans to Greece in the context of the second programme
8.4
11.2
Guarantees to debts issued by the EFSF in the context of its participation to the “Private Sector Involvement” –restructuration of the Greek debt:“sweetener”
6.5
8.6
Guarantees to debts issued by the EFSF in the context of its participation to the “Private Sector Involvement” –restructuration of the Greek debt: payment of accrued interest
1
1.4
Guarantees to bonds issued by the EFSF to provide loans to Greece in order to buy back sovereign bonds used by banks as collateral to obtain funding from the Eurosystem
7.6
10.2
Total
66.4
89.8

Według tych samych analiz, jeśli Grecja wróci do własnej waluty, która straci na wartości 50%, to greckie aktywa francuskich i niemieckich banków stopnieją odpowiednio o 19,8 mld € i 4,5 mld €, co wydaje się kwotami niezwykle małymi w porównaniu do zaangażowania rządów. Ciekawe zatem, jak niemieccy i francuscy politycy będą obecnie namawiać swoich greckich kolegów do dalszych spłat zadłużenia.

Tags: , , , , , , ,

Pan Tobin i populiści

Posted by Stanisław Kwiatkowski on Styczeń 31, 2012
Stanisław Kwiatkowski / 3 komentarze

Fitch obniżył w piątek ratingi 5 krajom:

  • Belgia spadła z AA+ do AA
  • Cypr z BBB na BBB-
  • Włochy z A+ na A- (dwa oczka, a zgodnie z uzasadnieniem – tylko dwa dzięki reformom Mario Montiego i operacjom EBC)
  • Słowenia z AA- na A
  • Hiszpania z AA- na A

i na dodatek:

  • Irlandia utrzymała BBB+, dalsze perspektywy oznaczono jako negatywne

Warto zauważyć, że wśród tych państw nie widać Francji.  Być może ma to coś wspólnego z faktem, że Fitch jest spółką francuską. Ale tylko być może.

Wiadomości te nie uspokoiły prezydenta Sarkozy’ego, który ogłosił, że zamierza wprowadzić podatek od transakcji finansowych, który posłuży powstrzymaniu złych spekulantów i podreperuje jednocześnie budżet. (Być może nie należy się temu tak bardzo dziwić, Niemcy mają ostatnio chrapkę na suwerenność Greków, a Francuzi nie mają chyba najlepszych wspomnień w kwestii swojej suwerenności i niemieckich apetytów.)

Sarkozy stwierdził, że Francja wprowadzi podatek w wysokości 0,1%, co ma stanowić przykład dla reszty Europy. Natychmiast podniósł się (słuszny) lament, że spowoduje to odpływ kapitału z Francji, analitycy Ernst&Young wyliczyli, że bilans netto może okazać się ujemny (37 miliardów przychodu zostanie przeważone przez spadek aktywności gospodarczej i spadek przychodów z innych podatków, na czym Francja straci netto 2 miliardy), zaś premier Cameron stwierdził, że jego wprowadzenie w skali Europy oznaczałoby nowe pół miliona bezrobotnych.

Na temat podatku Tobina – bo tak nazywa się tego typu rozwiązania – pisał w 2008 roku Mateusz Machaj i w 2009 roku Maciej Bitner, nie będę się więc rozwodzić nad katastrofalnymi jego skutkami – odsyłam do tamtych tekstów.

Co jednak warte odnotowania, to kwestia wielkości tego podatku. Od razu moje wątpliwości wzbudziła okrągła liczba – 0,1%. Przypomniał mi się wpis Paula Wilmotta, wiodącego autora podręczników do modelowania finansowego, który wskazywał w listopadzie, że jeżeli faktycznie chce się penalizować spekulację w jej – według Wilmotta – bezproduktywnym aspekcie, a nie zniszczyć pożytecznych jej funkcji, taki podatek nie może, przy wymienionych we wpisie założeniach o zmienności i marżach, przekroczyć 0,008%.

Sprawa rzekomej bezproduktywności, czy nawet niebezpieczeństw, wiążących się z pewnymi rodzajami spekulacji (dla Wilmotta to High Frequency Trading, zautomatyzowany obrót w wykonaniu komputerów) jest zbyt złożona, żeby ją tu omawiać. Jednak przynajmniej liczba Wilmotta z czegoś wynika. I jest dużo, dużo niższa od wielkości Sarkozy’ego. W tym świetle powrót podatku Tobina wygląda na populistyczny chwyt przy okazji zbliżających się w kwietniu wyborów prezydenckich we Francji.

PS. Wilmott to ogólnie ciekawy człowiek, praktyk i teoretyk, który jeszcze przed kryzysem ostrzegał przed zawodnością modeli statystycznych i pychą społeczności quantów, twórców matematycznych modeli finansowych. Pomimo olbrzymiego wpływu i szacunku, nie jest do końca lubiany przez finansowy establishment. Jest współautorem manifestu, w którym przestrzega przed nadmierną wiarą w modele i nakazuje quantom składać finansowy odpowiednik przysięgi Hipokratesa. Obecnie współpracuje z przyjaznym Hayekowskiej wizji świata Nassimem Talebem, który niedawno poparł austro-libertariańskiego kandydata na prezydenta Rona Paula, słowami „to jedyny człowiek, któremu ufam”.

PS2. A sam Tobin nie jest zawsze taki zły. W końcu jest jednym z niewielu ludzi, których stać było na publiczne rozważanie zalet systemu stuprocentowej rezerwy. Co by o niej nie sądzić, wymaga to intelektualnej odwagi.

Tags: , , , , , , ,

EBC tym razem ratuje Francję (i UniCredit)

Posted by Jan Lewiński on Styczeń 12, 2012
Jan Lewiński / No Comments

Nicholas Sarkozy przygotowuje swoich rodaków i rynki na nieuniknione obcięcie ratingu Francji. Sarkozy stwierdził, że utrata ratingu AAA nie jest przeszkodą „nie do pokonania” rezygnując ze standardowego upierania się przy coraz mniej wiarygodnych tezach o wytrzymałości finansowej Francji. Analitycy Bloomberga uznali, że obniżenie ratingu tego kraju może być kłopotliwe dla ratingu EFSF, skoro Francja jest jego drugim po Niemczech gwarantem.

Najwyraźniej EBC podziela to zdanie, korzystając z przyjętych pod koniec września reguł znoszących część ograniczeń w przyjmowaniu przezeń zabezpieczeń dla jego pożyczek:

the Eurosystem has abolished the eligibility requirement (Sections 6.2.1.5 and 6.2.1.6) that debt instruments issued by credit institutions, other than covered bank bonds, are only eligible if they are admitted to trading on a regulated market. At the same time, the Eurosystem risk control measures for marketable assets (Section 6.4.2) have been amended. Specifically, the Eurosystem has reduced the limit for the use of unsecured debt instruments issued by a credit institution or by any other entity with which the credit institution has close links. Such assets may only be used as collateral to the extent that the value assigned does not exceed 5% of the total value of collateral submitted (instead of 10%, as previously stipulated).

W skrócie, zabezpieczenia nie muszą już być częścią regulowanego rynku, na którym operacje finansowe muszą być, poza spełnianiem innych istotnych warunków, w pełni przejrzyste i raportowane. James Mackintosh z Financial Times donosi, że reguły weszły w życie 1 stycznia 2012 roku i zostały wykorzystane już trzy dni później, aby ratować Francję. Jak pisze, EBC po cichu o ponad jedną trzecią rozszerzył listę akceptowanych przez niego instrumentów dłużnych. Prawie wszystkie z 10599 instrumentów pochodzi od banków, a ponad 8 tysięcy od banków francuskich. Większość utworzonych po ogłoszeniu nowych reguł instrumentów należy właśnie do tych ostatnich banków. Mackintosh twierdzi, że dowodzi to tego, że francuskie banki znalazły się w niezwykle trudnej sytuacji, zaraz po bankach irlandzkich i greckich, które wcześniej wyczerpały zapasy dopuszczalnych zabezpieczeń.

To najprawdopodobniej właśnie dlatego EBC przyszło francuskim bankom na ratunek, dając im dostęp do praktycznie niewyczerpywalnej linii kredytowej. Dla ilustracji weźmy wykresy udostępnione przez FT Alphaville:

EBC Collateral

Joseph Cotterill z FT donosi o jeszcze jednej ciekawej sprawie, którą wiąże z obecnością w zestawieniu również instrumentów włoskich. Otóż włoski UniCredit ma ostatnio poważne kłopoty w związku z próbą zebrania kapitału w wysokości 7,5 miliarda euro. Tymczasem UniCredit po cichu wyemitował instrumenty dłużne w wysokości 7,5 miliarda euro (pozycje 3, 4 i 5). Po cichu, poza regulowanym rynkiem i… akurat 2 stycznia.

Tags: , , , , , , ,

Standard & Poor’s nie życzy szczęśliwego Nowego Roku

Posted by Stanisław Kwiatkowski on Grudzień 24, 2011
Stanisław Kwiatkowski / No Comments

Jak podają nieoficjalne źródła, S&P wstrzymało się do stycznia przed publikacją obniżonych nowych ratingów, dając chwilę świątecznego oddechu europejskim politykom. (5. grudnia S&P ogłosił listę 15 krajów, które ryzykują obniżenie ratingu, m. in Hiszpanii i Włochom grozi to w krótkim okresie, Francji i Niemcom w długim).

 

 

Dołączam się do życzeń!

Tags: , , , , , , ,

Mario Draghi oburzony wpisem Jana Lewińskiego

Posted by Stanisław Kwiatkowski on Grudzień 20, 2011
Stanisław Kwiatkowski / 1 Comment

Fitch – zgodnie z obawami (zaleceniami?) Janka Lewińskiego – pogroził palcem Francji zmieniając perspektywy ich ratingu AAA ze stabilnych na negatywne (i zrobił to dosłownie kilkanaście godzin po wpisie JL). Oznacza to, że Fitch szacuje prawdopodobieństwo obniżenia ratingu w przeciągu najbliższych dwóch lat na większe niż 50%.

Na problemy Francuzów składają się według Fitcha głównie:

– Brak przestrzeni w budżecie na amortyzowanie jakichkolwiek dalszych negatywnych szoków (i bez szoków szacują, że dług publiczny wyniesie w 2014 roku 92%). Nieprzewidziane szoki automatycznie obniżą Francuzom rating.

– Rosnące ryzyko przekształcenia się potencjalnych zobowiązań francuskiego rządu w zobowiązania realne (m. in. ze względu na konieczność uruchomienia EFSF czy ESM do którego Francuzi zobowiązali się, że się dorzucą).

– Fakt, że francuskie banki mają wysoką ekspozycję na greckie śmieci (akurat nie publiczne, tylko prywatne)

Te ciekawe wydarzenia poprzedziły wczorajsze posiedzenie Komisji Spraw Gospodarczych i Monetarnych Parlamentu Europejskiego, na których swoje pierwsze, historyczne odwiedziny złożył Mario Draghi, nowy szef Europejskiego Banku Centralnego. Kiedy już tam był i mówił o stabilności systemu kredytowego (kiedy o tym mówił, na sali słychać było pokasływanie), całkiem sporo czasu poświęcił omawiania zachowań wichrzycieli pokroju Fitcha i Lewińskiego, którzy swoimi obawami utrudniają mu pracę i uniemożliwiają udzielania pożyczek pod zastaw nisko ocenianych papierów wartościowych (szczególnie obligacji państwowych).

Powtarzającym się motywem były jego relacje z „niezależnymi” agencjami ratingowymi, które w dobrych czasach miały być gwarantem stabilności, a w złych stały się dla EBC ciężarem utrudniającym drukowanie pieniędzy na ratunek rozpasanym bankom i rządom. Szczególnie tym, które nie mają ochoty same spłacać swoich rachunków i chciałyby z pomocą Draghiego przerzucić koszty rozpasania na wszystkich użytkowników waluty. Dlatego, według Draghiego, najlepiej byłoby, gdyby stworzyć regulacje, zgodnie z którymi wewnętrzne systemy ratingowe umożliwiałyby rezygnację z korzystania z ratingów zewnętrznych, kiedy ratingi zewnętrzne będą odbiegały zbytnio od rzeczywistości (albo marzeń Mario Draghiego).*

Niestety Draghi nie powiedział po co w takim razie w ogóle odwoływać się do ratingów zewnętrznych.

Problemy Draghiego biorą się między innymi stąd, że EBC nie ma mandatu na bezpośredni skup obligacji państwowych państw UE. Na szczęście już od jutra EBC będzie zamiast tego udzielać nieograniczonej wielkości pożyczek bankom strefy euro. Tak, nieograniczonej, na trzy lata, z możliwością spłaty po roku. Jak powiedział Draghi w wywiadzie dla Financial Timesa: „Jedna z reczy, którą banki mogą zrobić za te pieniądze, to zakup obligacji państwowych. Ale to tylko jedna z tych rzeczy i oczywiście nie jest równoznaczna ze skupem obligacji przez EBC.”**

Tak się akurat składa, że  na Hiszpańskich i Włoskich obligacjach pospadały na wieść o nowych pożyczkach. Czyli banki zaczęły je skupywać żeby mieć co dać pod zastaw dla EBC. Ale to przecież nie to samo, co bezposredni skup obligacji. To tylko płacenie, za skupowanie ich przez kogoś innego…

 

UPDATE: Co zabawne, cała operacja może się nie powieść, jeśli banki będą się bały brać obligacje do swoich ksiąg ze względu na obawę przed kolejnymi potencjalnymi stress testami, lub obawę o stygmatyzację na rynku finansowania prywatnego (zwraca na to uwagę Lisa Pollack na ft.com/alphaville). Obecne spadki dochodowości obligacji włoskich i hiszpańskich nastąpiły w końcu zanim uruchomiono nowe pożyczki – co oznacza, że były efektem oczekiwań uczestników rynku wobec tego, co stanie się jutro. Czy jednak jest czego się obawiać, skoro Draghi powiedział wczoraj wprost, że dostarczy bankom tyle płynności, ile trzeba, przez co banki nie muszą się martwić o prywatne źródła finansowania? Taką interpretację zdaje się popierać Bill Gross z Pimco, który na Twitterze napisał, że po programie EBC spodziewa się zabawy w przekładanie pieniędzy z ręki do ręki.

Jak często się okazuje, programy banków centralnych mają problemy z odnoszeniem takiego skutku, jaki był planowany. Wystarczy wspomnieć rynek amerykański, gdzie ekspansja Fedu nie zasiliła rynku kredytów komercyjnych, a raczej salda gotówkowe banków i rynek obligacji amerykańskich. Analogiczne rozwiązanie zapewne ucieszyłoby prezydenta Sarkozy’ego. Jednak los lubi płatać figle…

Z innych wiadomości, za oceanem bezrobocie liczone przez Gallupa rok do roku ani drgnie, a odrobinie rośnie w porównaniu do listopada. Oficjalne rządowe dane BLS oczywiście mówią co innego. Gallup zaleca ostrożność wobec danych rządowych.


* Nie chciałbym zostać odebrany jako obrońca agencji ratingowych. Poza pożytecznym ukazywaniem bezprecedensowości obecnego kryzysu, robią też dużo złego. Np. Standard & Poors domagał się niedawno od Draghiego, żeby ten włączył maszyny drukarskie i skupował obligacje bezpośrednio, pod groźbą masowego obniżenia ratingu dla państw strefy euro.

** Polecam cały wywiad, jest na tyle treściwy, że jeden z członków parlamentu pytał Draghiego, dlaczego wszystko, co im powie, wiedzieli z gazety sprzed kilku dni.

Tags: , , , , , , , , , , ,