s&p500

Globalne potęgi zjadły tysiąc kotletów. Pary wystarczyło na 5 dni

Posted by Jan Lewiński on Grudzień 29, 2011
Jan Lewiński / No Comments

Kilka dni temu w jednym z polskich portali ekonomicznych ukazały się – ku pokrzepieniu inwestorskich serc – hurraoptymistyczne informacje z USA. Z artykułu dowiadujemy się, że rynek nieruchomości rośnie jak na drożdżach, a właściwie powinien urosnąć w przyszłości, bo w tej chwili tylko buduje się nowe domy. To z kolei ma oznaczać, że rośnie optymizm inwestorów co do możliwości sprzedaży po ukończeniu tych inwestycji. Rośnie też PKB (w artykule używane jako synonim wzrostu gospodarczego), choć nie tak szybko, jak przewidywali analitycy, bo jedynie o 1,8%, zamiast o 2 bps więcej. Gdy już pominiemy kilka akapitów dotyczących optymizmu konsumentów, dotrzemy do informacji o tym, jak to skutecznie Fed wspiera rynek:

Gospodarka amerykańska wraca na ścieżkę wzrostu, bo bank centralny Fed zrobił wiele, aby kredyt był jak najtańszy i jak najbardziej dostępny. Przez ponad dwa lata dodrukował 2,3 bln dol., za które odkupił rządowe obligacje od banków. Pieniądze poszły częściowo na akcję kredytową dla firm i klientów indywidualnych. Aby maksymalnie potaniały pożyczki hipoteczne, prowadzona jest tzw. operacja twist [Mateusz Benedyk pisał o niej wcześniej]. Polega ona na tym, że Fed sprzedaje krótkoterminowe obligacje, a skupuje długoterminowe. W ten sposób obniża rentowność tych ostatnich, które służą bankom komercyjnym za wyznacznik cen pożyczek hipotecznych. Efekt? Przeciętne oprocentowanie 30-letniego kredytu hipotecznego spadło przed świętami do najniższego w historii poziomu 3,91 proc. Pieniądze na 15 lat można także pożyczyć rekordowo tanio – już na 3,21 proc. Stopy procentowe Fed są utrzymywane na najniższym w historii poziomie 0-0,25 proc., czyli w praktyce kredyt jest za darmo. Skoro bowiem inflacja wynosi nieco powyżej 3 proc., to realne stopy procentowe są ujemne. Fed zapewnia, że chce utrzymać zerowe stopy bardzo długo, być może nawet do połowy 2013 r. Nie boi się inflacji, bo mimo kasandrycznych przepowiedni gigantyczny dodruk dolarów wcale nie podniósł mocno cen.

Nie ma się co dziwić. Najprawdopodobniej nie zanotujemy w przyszłości zbyt wysokiej inflacji, a to przez wzgląd na fakt, że większość dolarów skończyła w bankach, które wcale nie stały się przez to bardziej skore do pożyczania – i nie bez powodów. Zamiast tego można zaryzykować tezę, że mamy coś na kształt deflacji kredytowej, za którą elektroniczna prasa drukarska Fed i EBC po prostu nie jest w stanie nadążyć, nawet gdyby chciała (więcej na ten temat tutaj). Świetne informacje, problem jednak polega na tym, że nadal istnieją przyczyny fundamentalne, które nie pozwolą ot tak zwyczajnie wykreować wzrostu magicznie ciągniętego przez konsumpcję (po keynesowsku). Nie dość, że oficjalne wskaźniki bezrobocia są, akhem, cokolwiek podciągnięte przez czynniki oficjalne, to i nawet tutaj biurokraci nie nadążają z gaszeniem pożaru (nieco to przypomina rozpaczliwą walkę naszego ministra finansów z konstytucyjnym progiem długu do PKB). Perspektywy dla USA mimo to wydają się raczej optymistycznie, szczególnie, jeśli Chiny popadną w takie kłopoty, że będą musiały zrezygnować z marzeń o oderwaniu się od zachodu, co było treścią modnej w wielu kręgach ekonomicznych teorii oderwania Chin – China’s decoupling theory. Chiny zaczynają bowiem powoli zapadać się w sobie. Nie od dziś wiadomo, że w dużej mierze wzrost PKB był tam kreowany sztucznie przede wszystkim przez rozkręcanie na masową skalę państwowych wydatków infrastrukturalnych, mających służyć przyszłym bogatym pokoleniom chińczyków. Jednakże powoli wychodzi na jaw, że budowanie miast pozbawionych mieszkańców i nieużywanych autostrad czy hipermarketów jest pozbawione ekonomicznego uzasadnienia (zresztą nie tylko tam; niedawno pisałem o bliskiej pęknięcia australijskiej bańce nieruchomości, a teraz mamy też do czynienia ze spadkami produkcji w Korei Południowej). Wydaje się, że zaczynają to też dostrzegać chińskie władze, przygotowując się na zapaść na rynku nieruchomości i samochodowym. Ruchy chińskich władz są na razie raczej paniczne – zasadzają się na merkantylistycznych rozwiązaniach zmierzających do częściowego zatrzymania wymiany handlowej z zachodem i przestawienia „zwrotnicy” gospodarki do wewnątrz (oraz otwarciem się na sąsiadów, m.in. po to, aby wspomóc dogorywającą od ponad dziesięciu lat Japonię). Oprócz tego jednak możemy zaobserwować rezygnowanie z nieuzasadnionych „inwestycji” na rzecz skupienia się na konsumencie. To oczywiście rozwiązanie nieracjonalne ekonomicznie, które w długim okresie pogorszy tylko sytuację; na krótką metę jednak może zrównoważyć złe skutki merkantylistycznej polityki Chin i – o ironio – skończyć się wspomożeniem przez pracowitych chińczyków konsumentów amerykańskich czy (co mniej prawdopodobne) europejskich. Chiny starają się ratować sytuację przez monetarne próby podpierania handlu z sąsiadami. Dowodem ostatni układ o bezpośredniej wymianie walutowej ze słabnącą Japonią – dotychczas przeliczano kurs jena na dolara, a dopiero potem na juana (i vice versa). Proszę spojrzeć na kolejne linki: tutaj i tutaj. W pierwszym linku znajdziemy też informację o porozumieniu swapowym z Tajlandią; co ciekawe, chińskimi aktywami coraz bardziej zainteresowane zaczynają być i inne kraje, np. Nigeria. To może oznaczać próbę obchodzenia rynków rozliczanych w euro i dolarowych, ale wątpliwe, aby przyniosła jakąkolwiek prawdziwą rewolucję, skoro jest podobnie jak konkurencyjne budowana na kredycie kreowanym ex nihilo. Niezależnie od losu chińskich manewrów gospodarczych, azjatyckie rynki nader mocno odczuwają skutki zawieruchy w Europie. I to właśnie sytuacja w Europie w połączeniu z upadkiem baniek nieruchomości w Chinach i Australii może bardzo niekorzystnie wpłynąć na rynki amerykańskie nieruchomości w 2012 roku. O tym, czy takie inwestycje się powiodą, nie decydują żadne indeksy optymizmu, albo oczekiwania inwestorów, tylko to, co faktycznie zdarzy się w przyszłości: w trakcie realizacji tych inwestycji (czyli sytuacja na rynkach czynników produkcji w najbliższych miesiącach) i po zakończeniu tych inwestycji, które nie okażą się niewypałem już wcześniej (pytanie o to, czy będzie na nie popyt za rok czy półtora). Sytuacja na rynku jest na tyle niepewna, że ewentualna bańka finansowana pustym kredytem wybuchnie raczej prędzej, niż później. Doświadczenie pokazuje, że globalne potęgi mogą obecnie pozwolić sobie co najwyżej na pięciodniowy „rajd” wzrostów. Już teraz mamy dowody na implozję tej „bomby” optymizmu wraz ze spadkami w pięćsetce Standard & Poor’s, wspomnianym wyżej wzrostem bezrobocia i spadkiem obrotu paliwami i wzrostem ich rezerw na rynku amerykańskim. Ostatnia infomacja stanowi niestety zły prognostyk dla sytuacji na rynku transportowym, a co za tym idzie w ogóle dla handlu w Stanach. Spadki te wywołała informacja o kolejnych wzrostach bilansu EBC (pisałem o tym już tutaj), tym razem do rekordowego poziomu 2,73 biliona euro (ok. 3,55 biliona dolarów). Sytuację obrazuje wykres (dostępny na zerohedge; komentarz jest chyba zbędny): Przyczyną wzrostu w zapisach księgowych EBC są udzielane przezeń tuż przed Świętami trzyletnie pożyczki dla banków komercyjnych (mowa o LTRO, Long Term Refinancing Operation), opiewające na ok. 489 miliardów euro. (Dla podsumowania: tylko w ciągu 6 ostatnich miesięcy bilans EBC wzrósł o ok. 800 mld euro i ok. 550 mld euro w ciągu 3 miesięcy.) Po otrzymaniu tych pożyczek banki zrobiły interesującą rzecz. Otóż postanowiły zaparkować większość tych środków w EBC (również te użyczone po umowach swapowych z Fed) na depozycie o oprocentowaniu równym 0,25%. Te operacje przyczyniły się do wzrostu sumy bilansowej Europejskiego Banku Centralnego (gotówka niewypłacona przez banki, albo zwrócona EBC nie likwiduje w księgach wzajemnych zobowiązań między nim a bankami komercyjnymi; trzeba jednak dodać, że EBC może obniżyć swoją sumę bilansową o gotówkę wykreowaną z niczego – za tę uwagę dziękuję Mateuszowi Benedykowi). Wliczając koszt pożyczek, banki komercyjne odnotowują na całym interesie stratę w wysokości 0,75% tak ulokowanych środków. Przypomnijmy może, że docelowo za pieniądze pożyczone od EBC banki miały kupić obligacje państw takich jak choćby Włochy (w ramach carry trade). Nic z tego. Po otrąbionym sukcesie włoskiej emisji sprzed kilku dni okazało się, że sprzedaż dwuletnich obligacji (przy trzyletnim okresie zwrotu pożyczek EBC!) to nie to samo, co próba sprzedaży takich papierów wartościowych o trzyletnim okresie wymagalności. Koszt takich obligacji jak był wysoki, tak wysokim pozostał. Zamiast mgławicowych zysków 2-3% na pożyczkach dla krajów, którym widmo braku wypłacalności zagląda w oczy bardzo realnie, banki wolą więc tracić 75 bps trzymając się spódnicy EBC, co tylko świadczy o racjonalności braku wiary w możliwość utrzymania się strefy euro na powierzchni.

Tags: , , , , , , , , , ,

If I was you I would run for your lives

Posted by Jan Lewiński on Grudzień 16, 2011
Jan Lewiński / No Comments

Gdy ważą się losy polskiej części pakietu pomocowego dla zagrożonych krajów Europy (czy raczej strefy euro), warto zacząć roztropnie kalkulować szanse straty na tym, nazwijmy to tak dla uproszczenia, biznesie.

Właściwie wszystkie ostatnie doniesienia rynkowe można nazwać bardziej lub mniej umiarkowanie negatywnymi.

Zacznijmy jednak od informacji na pierwszy rzut oka pozytywnej:

Po kilku dniach spadków indeks S&P 500 amerykańskiej giełdy wzrósł o 0,3% w reakcji na informacje o spadku bezrobocia i wyższej produkcji przemysłowej. Jako najważniejszy element komentatorzy wyróżniają silny wzrost FedExu, spółki odpowiedzialnej za usługi transportowe dla wielu gałęzi amerykańskiego przemysłu. Inni zauważają jednak pewne rysy na tym obrazie. Rzecz w tym, że optymistyczne dane odnotowywane na rynku sprzedaży detalicznej nie są skorelowane z danymi o zużyciu paliwa przez ciężarówki przewożące towary (jednym z mierników jest choćby Pulse of Commerce Index). To by sugerowało, że przedsiębiorcy nie tyle kupują więcej towarów wyprodukowanych na terenie USA, co raczej starają się żonglować zawartością magazynów swoich i tych należących do hurtowników. Po Świętach najwyraźniej Amerykanie mogą się spodziewać podwyżek cen i trudności w dostępności towarów.

Giełdy odnotowały te prima facie pozytywne wieści i przyjęły je z dobrodziejstwem inwentarza – podobnie zresztą jak informacje z Europy o rzekomo pozytywnych wynikach ostatniego szczytu, na którym dyskutowano pakiet pomocowy dla strefy euro.

Czas jednak przyjrzeć się bliżej innym, już nie tak porywającym, wieściom.

Przede wszystkim Fitch obniżył ratingi kolejnym bankom: Bank of America Corp., Goldman Sachs Group Inc., Citigroup Inc., Barclays Plc, Credit Suisse Group AG, Deutsche Bank AG, Société Générale i wreszcie BNP Paribas SA. Wcześniej spadek ratingu dotknął m.in. Credit Agricole, bank po uszy utopiony w greckich obligacjach, którego próby refinansowania niektórzy wymieniają jako przyczynę obniżki swapów dolarowych z końca listopada.

Co dla nas najistotniejsze w tej sprawie, to uzasadnienie zmiany ratingu wspomnianych banków. Fitch zastrzega, że przyczyną nie było zagrożenie wypłacalności spółek, lecz „wyzwania dla sektora jako całości”. Zignorujmy cisnące się na usta złośliwe pytanie o to, czy sytuacja kapitałowa tych banków nie zależy od stanu sektora. Zamiast tego zauważmy, że przedstawiciele rynków i rozmaitych instytucji obecnych na rynku nie kryją się ze swoimi ponurymi ocenami przyszłości.

Blackrock przestrzega, że „strefa euro zmierza do całkowicie rozwiniętej postaci recesji, wliczając w to Niemcy i Francję”. Cóż, zważywszy na sytuację Credit Agricole i Société Générale, można powiedzieć, że rating Francji także nie przędzie najlepiej. Czarno widzi przyszłość również szef EBC, Mario Draghi, który w czwartek (15 grudnia) powiedział w Berlinie, że strefie euro może się nie udać ucieczka przed recesją spowodowaną… „pakietami oszczędnościowymi” rządów. (Inna sprawa, że owe „pakiety oszczędnościowe” sprowadzają się głównie do zwiększania podatków i – z rzadka – kosmetycznego operowania na wydatkach.)

W podobnym tonie wypowiedziała się też Christine Lagarde, dyrektor zarządzający IMF: „Nie ma na świecie gospodarki – i to niezależnie od tego, czy chodzi o kraje trzeciego świata, rozwijające się, czy w pełni rozwinięte mocarstwa – które byłyby odporne na skutki nie tyle rozwijającego się, co jak widać wręcz eskalującego kryzysu”.

Twierdzenia te nie są nieuzasadnione, choć ich klasyfikacja nie może być zbyt jednoznaczna. Pamiętajmy, że w tej chwili toczy się polityczna walka o realokowane przywileje i uprawnienia administracji, stąd wiele osób z różnych grup wpływu robi co może, aby nieraz histerycznie podgrzać emocje publiki i różnych mniej znaczących polityków z peryferiów strefy euro.

Dzieje się to przecież w sytuacji, gdy w Ameryce toczą się przesłuchania szefa jednej z największych amerykańskich firm brokerskich, MF Global, która bezprawnie obracała na korzyść samych brokerów środkami klientów, „gubiąc” przy okazji 1,2 miliarda dolarów. Dla sytuacji w Europie ważne jest jednak to, że w aktywach zbankrutowanej MF Global (ósme co do wielkości bankructwo w historii USA) znalazło się 6,3 miliarda długów Włoch, Hiszpanii, Belgii, Portugalii i Irlandii. Ponad połowa to długi samych Włoch.

Rynki w tej chwili cieszą się z „sukcesu” negocjacji państw europejskich w sprawie pakietu pomocowego dla strefy euro. Niewielu komentatorów wspomina jednak głośno o tym, że nowoutworzony Europejski Fundusz Stabilizacji Finansowej (European Financial Stability Facility, EFSF), mający wspierać państwa znajdujące się w trudnej sytuacji, w dużej mierze ma być finansowany przez tych, których będzie wspierał (proszę mi wybaczyć niezręczność językową; posłużyła mi wyłącznie do uwydatnienia absurdalności konstrukcji Europejskiego Funduszu Science-Fiction). Rzecz w tym, że za jedną trzecią bailoutu, który będzie mógł zostać udzielony państwom znajdującym się w tarapatach, zapłacą… Włochy i Hiszpania (patrz rysunek na portalu ZeroHedge). Resztą dorzucą Niemcy, Francja (też przecież w opałach) i gdzieś tam również Polska.

Tyle kreatywna księgowość Europy.

A poza Europą mamy problemy w sektorze produkcji przemysłowej w Chinach, gdzie bańka kredytowa zaczyna pękać już na naszych oczach. Brytyjski The Telegraph przytacza słowa Alberta Edwardsa z Société Générale, twierdzącego, że:

Kraje BRICs padają jak kostki domina [w ang. BRICs are falling like bricks; nieprzetłumaczalna gra słów – przyp. mój], a ich kryzysy mają endogeniczną naturę, są spowodowane przez ich własne cykle koniunkturalne boom-bust. Już teraz w Indiach spada produkcja przemysłowa, co już wkrótce stanie się udziałem Brazylii.

(…) Nic dziwnego, że Chiny narzuciły właśnie cła antydumpingowe na import samochodów General Motors. Myślę, że z dużą dozą pewności można przyjąć, iż Chiny w przyszłym roku zdewaluują juana, ryzykując wojnę handlową.

Dalej w artykule możemy przeczytać, że pomimo dodatniego bilansu handlowego wielkość chińskich rezerw w walutach obcych spada już od trzech miesięcy. Innymi słowy, Chiny krwawią zasobami gotówki, co nie byłoby może aż takie złe dla chińskiej gospodarki, gdyby nie widmo merkantylizmu, którego wyraźnym symptomem są właśnie antydumpingowe cła wymierzone w GM.

Na koniec wspomnijmy o dalekiej Australii, która też wkracza na scenę globalnego kryzysu na dwóch płaszczyznach jednocześnie. Po pierwsze, co oczywiście różnie można interpretować (niekoniecznie w pełni poważnie), regulatorzy australijscy nakazali tamtejszym bankom wykonanie stress-testów na okoliczność upadku gospodarek Europy. Banki mają na to deadline… jednego tygodnia. Po drugie, w Australii pęka właśnie ich własna kredytowa bańka na rynku nieruchomości. Część obserwatorów uważa, że ceny na tym rynku mogą spaść nawet o 50%.

Na zakończenie, dla poprawy samopoczucia po takich hiobowych wieściach polecam Czytelnikom bardzo sympatyczny (i optymistyczny) klip:

Tags: , , , , , , , , ,