Bernanke

Co dalej z kryzysem? cz. I

Posted by Mateusz Benedyk on Grudzień 29, 2012
Mateusz Benedyk / 5 komentarzy

Kryzys Blog wyraźnie przycichł w ostatnich miesiącach. Czytelnicy mogliby zatem pomyśleć, że oznacza to koniec kryzysu jako takiego. Wydaje się, że byłby to wniosek przedwczesny. Choć Europejski Bank Centralny siedzi sobie cichutko i nie prowadzi aktywnej polityki, choć rentowności obligacji hiszpańskich, portugalskich, włoskich czy greckich spadają, to jednak na ogłoszenie końca kryzysu trzeba chyba jeszcze poczekać, przynajmniej gdzieniegdzie. W związku z końcem roku i długą nieobecnością w blogosferze chciałbym przedstawić moje subiektywne oceny sytuacji na najważniejszych gospodarczych arenach analizowanych na tym blogu: w Stanach Zjednoczonych, w Wielkiej Brytanii, w strefie euro. Jako że o kryzysie i recesji sporo mówi się ostatnio w Polsce, to o naszym kraju także postaram się wspomnieć.

Jak wyjść z kryzysu? Teoria ekonomii podpowiada nam kilka rozwiązań: zatrzymać ekspansję kredytową, by nie podtrzymywać życia błędnych inwestycji; zmniejszyć wydatki publiczne, by nie konkurować o zasoby z sektorem prywatnym i pozwolić na spadek cen tychże zasobów; przyznać prymat prywatnej wycenie czynników produkcji, czyli prywatyzować, deregulować (zwłaszcza rynek pracy), zmniejszać obciążenia fiskalne. Jak pokazał przykład Estonii, zastosowanie części tych recept sprawdza się świetnie i szybko prowadzi do gospodarczego ożywienia. Dlatego też przy mojej analizie będę koncentrował się w miarę możliwości na zmianach w polityce pieniężnej, fiskalnej oraz na reformach strukturalnych. Najwięcej ostatnio dzieje się chyba w Stanach Zjednoczonych, dlatego też zacznijmy od tego kraju.

 

Stany Zjednoczone

Gospodarka USA w przeciwieństwie do gospodarki strefy euro wykazuje pozytywne tendencje podstawowych wskaźników makroekonomicznych. Dynamika PKB utrzymuje się ciągle na plusie, a zatrudnienie w prywatnym sektorze stabilnie rośnie od początku 2010 r.

Przez ponad rok Rezerwa Federalna obserwowała sytuację i jedynie utrzymywała bazę monetarną na w miarę niezmienionym poziomie. O dziwo, pod koniec mijającego roku zdecydowała się na kolejną rundę ilościowego luzowania. [UPDATE: Fed skupuje w ramach obecnego luzowania ilościowego MBSy, a nie obligacje rządowe — MB] Jeśli zapowiedzi Fedu się sprawdzą, to amerykański bank centralny kupi w przyszłym roku praktycznie cały nowo wyemitowany dług amerykańskiego skarbu państwa. Będziemy więc chyba mieć do czynienia z monetyzacją długu na skalę brytyjską. Tak silna interwencja monetarna nie wydaje się zbyt uzasadniona, nawet jeśli spojrzelibyśmy na ten proces z punktu widzenia ekonomii głównego nurtu — wzrost gospodarczy jest w miarę stabilny, inflacja waha się w przedziale 1-2% rocznie, zarówno według rządowych statystyk, jak i tych alternatywnych.

Kolejnym czynnikiem, który powinien skłaniać do ostrożności w prowadzeniu ekspansywnej polityki pieniężnej, jest silny wzrost podaży pieniądza i dodatnia od początków 2011 r. dynamika akcji kredytowej. M1 nie rośnie od dwóch lat wolniej niż 10% rok do roku, wzrost M2 nie spada poniżej 5%, co jest w XXI  w. tempem pokaźnym jak na warunki amerykańskie.

Alternatywna, austriacka miara podaży pieniądza także pokazuje wyraźne wzrosty (wskaźnik amerykański to TMS2), zwłaszcza w porównaniu ze strefą euro, Japonią czy Wielką Brytanią.

Do czego może zatem doprowadzić polityka Bernankego? Tłoczenie kolejnych pieniędzy do systemu bankowego, który poszerza akcję kredytową, może skończyć się oczywiście niekontrolowanym wzrostem podaży pieniądza i wysoką inflacją. Chociaż głosy o czyhającej inflacji słychać od początku kryzysu przy kolejnych rundach luzowania polityki pieniężnej w USA, to tym razem istnieje ważny czynnik  — dodatnia akcja kredytowa — którego nie było przy poprzednich interwencjach. To sprawia, że inflacyjne obawy są bardziej uzasadnione.

Podsumowując, wydaje się, że Stany weszły już w kolejny cykl koniunkturalny z nową ekspansją kredytową i one akurat kryzys mają za sobą. Zamiast polityki likwidacji błędnych inwestycji zdecydowały się raczej na dalsze lata życia w kredytowej i fiskalnej krainie iluzji. Silna stymulacja monetarna może nawet sprawić, że tzw. fiskalny klif, czyli szeroko zakrojone podwyżki podatków przy zamrożeniu wydatków federalnych, nie będzie miał silnego wpływu na kondycję amerykańskiej gospodarki. W dłuższym okresie trzeba jednak pamiętać, że wzrost gospodarczy w USA to obecnie przede wszystkim efekt pieniężnych manipulacji Bernankego, a nie jakiś sygnał wyjątkowego gospodarczego zdrowia Ameryki.

Tags: , , ,

Bernankego wykłady o bankach centralnych

Posted by Mateusz Machaj on Marzec 22, 2012
Mateusz Machaj / 3 komentarze

Jak donoszą źródła, Bernanke właśnie odbywa serię wykładów na temat bankowości centralnej i standardu złota. Pierwszy wykład można sobie zobaczyć tutaj.

Warto zajrzeć do prezentacji z tego wykładu tutaj.

Jako że jestem fanem Bena Bernankego pozwolę sobie zwrócić uwagę na kilka z jego slajdów. Jeden bardzo ciekawy jest o roli banku centralnego jako „pożyczkodawcy ostatniej instancji”. Chodzi o pełnienie takiej funkcji, żeby pomagać bankom, które są solidne, ale mają problemy z bieżącym dostępem do gotówki. Co to znaczy, że są solidne? To znaczy, że długoterminowo ich inwestycje są bezpieczne, ale tylko w kasie chwilowo brakuje forsy. Dlatego potrzebny jest pożyczkodawca ostatniej instancji, który dostarczy potrzebnych środków. Na slajdzie 14 Bernanke przypomina „dictum Bagehota”, które jest „ciągle prawdziwe” o tym, jak powinien proces udzielania pożyczek wyglądać:

– pod zastaw dobrych aktywów
– na wysoką stopę procentową (żeby zniechęcać do nadużyć)

Niestety Bernanke w wykładzie nie wyjaśnił, jakim cudem to „dictum” jest rzekomo nadal aktualne, skoro Fed, podobnie jak EBC i inne banki łamie te dwie podstawowe zasady. Pożycza na coraz niższe stopy procentowe i pod zastaw coraz gorszych aktywów. Trudno doprawdy nie trząść głową w trakcie przemilczenia tego faktu i trudno uwierzyć, że Bernanke jak gdyby nigdy nic o tym mówi. Jakby nie było ostatnich 4 lat polityki pieniężnej.

Ciekawy jest również oczywiście slajd o wadach standardu złota:

Problems with the gold standard
– If not perfectly credible, a gold
standard is subject to speculative
attack and ultimate collapse as
people try to exchange paper
money for gold.

Przetłumaczmy. Problemem standardu złota jest to, że jeśli nie jest standardem złota (tylko częściowym i zmanipulowanym przez rząd) to zostanie poddany spekulacyjnym atakom. Przypomina to trochę twierdzenie, że problemem małego rządu jest to, że jeśli nie będzie mały, to będzie duży i poskutkuje wysoką nieefektywnością.

Możemy żałować, że Bernanke nie powiązał w swoim wykładzie zjawisk całkowitego odejścia od pokrycia w złocie i wzrostu długu publicznego wraz z „finansjalizacją” gospodarki. Każdy, kto protestuje przeciwko długowi publicznemu, długowi prywatnemu i rozrostowi sektora bankowego, trwałej i wysokiej inflacji cenowej i wyparciem prywatnych oszczędności na rzecz kreacji kredytu, powinien się przyjrzeć, kiedy te zjawiska zyskały na sile i kiedy zlikwidowano jakiekolwiek, nawet szczątkowe, pokrycie walut w złocie.
A potem przemyśleć, czy przypadkiem te zjawiska nie mają ze sobą związku. A mają ogromny.

Update: Wpis na temat prawdziwych przyczyn istnienia banku centralnego skomponował George Selgin. Kudos Michał Gamrot.

Tags: , , , ,

Jaką przyszłość widzą gubernatorzy Fedu?

Posted by Mateusz Benedyk on Luty 03, 2012
Mateusz Benedyk / 1 Comment

W grudniu wspominałem, że prywatne działania Bena Bernankego na rynku kredytów hipotecznych stoją w sprzeczności z jego oświadczeniami co do przyszłości rynku kredytowego — Bernanke dokonał refinansowania swojego kredytu, choć twierdził, że dzięki działaniom Fedu długoterminowe stopy procentowe spadną. Co ciekawe na razie Bernanke-prezes Fedu ma rację — oprocentowanie kredytów hipotecznych jest obecnie rekordowo niskie — Bernanke-obywatel pospieszył się z decyzją o refinansowaniu. Można tylko dodać, że Fed w ramach operacji Twist nabył już 91% amerykańskich obligacji o zapadalności 20-30 lat.

Ostatnio ujawniono majątek gubernatorów poszczególnych banków wchodzących w skład Rezerwy Federalnej.

Uwagę komentatorów zwróciły zwłaszcza inwestycje dwóch osób: gubernatora banku z Dallas Richarda Fishera i gubernatora banku z Nowego Jorku Billa Dudleya. Dudley zainwestował m.in. w obligacje skarbowe indeksowane poziomem inflacji (TIPS), typowe aktywo zabezpieczające przed widmem rosnących cen. Dudleya oskarżano także o konflikt interesów, ponieważ posiadał akcje GE i AIG, gdy instytucje te negocjowały z Fedem dostęp do nadzwyczajnych źródeł finansowania. Z kolei pan Fisher to goldbug — w złocie posiada 1 mln USD. Ponadto posiada też platynę, uran i 7 000 akrów ziemi w Teksasie — portfolio, którego nie powstydziłby się Jim Rogers.

Decyzje inwestycyjne Bernankego, Dudleya i Fishera wskazują, że każdy z tych panów obawia się wyższej inflacji — jeśli taka by wystąpiła, to ich portfolio będzie zapewne utrzymywać wysoką realną wartość. Na razie jednak tej inflacji na horyzoncie nie widać. Oficjalne (CPI) i alternatywne (jak np. Billion Prices Project) mierniki inflacji wskazują, że ceny rosną w USA w tempie około 3-4% rocznie (ciągle Paul Krugman ma zatem powody do niezadowolenia).

Dodatkowo, od połowy roku 2011 Fed jest wyjątkowo jastrzębim bankiem centralnym, jeśli porównamy jego działalność z decyzjami Europejskiego Banku Centralnego, Banku Japonii czy Banku Anglii. Od zakończenia QE2 bilans Rezerwy Federalnej praktycznie nie zwiększa się, baza monetarna nawet lekko spadła od rekordowego, lipcowego poziomu.

Czy panowie decydujący o polityce monetarnej USA wytrzymają długo taką bezczynność? Inwestycje w TIPSy czy złoto wskazują, że na pewno nie będą mieć wielkich oporów przed uruchomieniem kolejnego QE, by nie zostawać w tyle za kolegami z Europy i Azji. Wystarczy, aby przekonali jeszcze kilku kolegów do swojej koncepcji inwestowania.

Tags: , , , ,

Bernanke nie wierzy w powodzenie operacji Twist

Posted by Mateusz Benedyk on Grudzień 18, 2011
Mateusz Benedyk / No Comments

We wrześniu szef Systemu Rezerwy Federalnej, Ben Bernanke, ogłosił rozpoczęcie operacji Twist. W ramach tej operacji Fed miał obniżyć długookresowe stopy procentowe kosztem krótkookresowych poprzez zwiększenie udziału długoterminowych obligacji amerykańskich w swoim portfelu (skądinąd całkiem sporym — Fed jest obecnie największym posiadaczem obligacji amerykańskiego skarbu państwa, jako że uzbierał już ich na sumę ponad 1,6 biliona dolarów, ponad 10% całego długu USA).

Ostatnio dowiedzieliśmy się, że Bernanke sam spłaca kredyt hipoteczny i właśnie we wrześniu, kiedy ogłaszał operację Twist, zdecydował się na jego refinansowanie. Oprocentowanie kredytów hipotecznych jest obecnie dość niskie (około 4,25% przy kredycie 30-letnim). Jeśli operacja Twist miałaby się powieść, można by się spodziewać raczej dalszego spadku oprocentowania i operację refinansowania korzystniej byłoby przeprowadzić w późniejszym terminie. Decyzja Bernankego wydaje się zatem wskazywać, że spodziewa się wzrostu stóp procentowych, co stawiałoby pod znakiem zapytania skuteczność najnowszych działań Fedu.

Co mogło skłonić Bernankego do takiego kroku? Być może obawia się inflacji, która popchnęłaby oprocentowanie kredytów do góry. Agregaty pieniężne w USA od kilku miesięcy wykazują dość szybki wzrost. Od listopada 2010 do listopada 2011 M1 wzrósł o 18,3% a M2 o 9,8%. Równolegle niektóre kategorie kredytów bankowych wykazują lekką tendencję zwyżkową. Np. Kredyty dla przedsiębiorstw rosną praktycznie przez cały rok 2011.

Choć daleko jeszcze do momentu, w którym moglibyśmy powiedzieć, że w Stanach rozpoczęła się na dobre nowa ekspansja kredytowa, to być może Bernanke choć raz słusznie przewiduje przyszłość i USA zostaną niedługo zalane strumieniem świeżutkich dolarowych depozytów.

Tags: , ,

If they had a friend like Ben

Posted by Mateusz Machaj on Marzec 19, 2009
Bez kategorii / No Comments

W nawiązaniu do wpisu Macieja Bitnera, podajemy źródło i fragment komunikatu Fed:

W celu dalszego wspomagania rynku hipotecznego i nieruchomości, Komitet zdecydował zmienić kompozycję ksiąg Rezerwy Federalnej poprzez zakup dodatkowych 750 miliardów dolarów aktywów hipotecznych (MBS), ustalając limit tych aktywów na 1,25 biliona dolarów w tym roku, oraz zwiększyć zakup długu agencji tego roku ze 100 do 200 miliardów. Dodatkowo, w celu poprawy warunków na prywatnych rynkach kredytowych, Komitet zdecydował o zakupie do 300 miliardów długoterminowych obligacji skarbowych przez następne sześć miesięcy.

Zwracam uwagę: i tu pojawia się magiczne słowo KUPNO

Bloomberg raportuje:

Także sprawa wygląda jasno. Nie ma problemu z deficytem i zwiększaniem zadłużenia, ponieważ Bernanke po prostu zabawi się w inflacyjną monetyzację. Koniec z akcjami kredytowymi, pożyczkami i tego typu lichwiarskimi wynalazkami. Czas zaczać wykupywać bezpośrednio długi prywatne i rządowe.

Obama ma bardzo dobrego przyjaciela, Bena. Takich naprawdę poznaje się w biedzie.

Widzimy zatem ewolucję centralnej bankowości na naszych oczach. Możemy spalić wszystkie podręczniki na ten temat. Pożyczkodawca ostatniej instancji zmienił się, słowami Misha Shedlocka, w pożyczkodawcę jedynej instancji. Ale w tej chwili powoli ewoluuje w stronę kupca ostatniej instancji. Kiedy zmieni się w kupca jedynej instancji będziemy w nowym wspaniałym świecie socjalizmu.

Maryla na pocieszenie:

… choć papierów nam przybyło, to naprawdę wciąż jesteśmy tacy sami…

Tags: , , , , , ,