Monthly Archives: Grudzień 2011

Banki bez depozytów

Posted by Mateusz Benedyk on Grudzień 30, 2011
Mateusz Benedyk / No Comments

Dość powszechnym sposobem finansowania działalności bankowej jest zbieranie od gospodarstw domowych i firm depozytów. Gotówka z depozytów jest zwykle zamieniana na inne formy aktywów, jak kredyty czy obligacje skarbowe. Zbieranie depozytów to oczywiście nie jedyne źródło finansowania — fundusze można zbierać np. poprzez sprzedaż własnych obligacji lub poprzez pożyczki z banku centralnego lub innych banków. Od wybuchu kryzysu finansowego coraz trudniej jednak pozyskiwać bankom środki na rynku pieniężnym (poprzez emisję krótkookresowych obligacji), więc rola depozytów i EBC w finansowaniu aktywów znacznie wzrosła.

Trudności w finansowaniu się na rynkach pieniężnych to, niestety, nie jedyna zła wiadomość dla banków europejskich. Okazuje się, że od prawie 2 lat z „peryferyjnych” państw strefy euro odpływają depozyty, co oczywiście utrudnia prowadzenie biznesu. Na poniższym wykresie przedstawiono 6-miesięczne zmiany w dynamice M1 (którego lwią część stanowią właśnie depozyty) w całej strefie euro (kolor niebieski), w krajach „peryferyjnych” (zielony) i w krajach stanowiących „jądro” strefy (czerwony).

 

Klienci najwyraźniej nie ufają bankom greckim czy portugalskim i wolą trzymać swoje pieniądze w innych państwach. Wzrost depozytów notują m.in. banki z krajów skandynawskich, Niemiec i Holandii. Spośród krajów PIIGS najgorzej wygląda sytuacja Grecji i Portugalii, co obrazuje poniższy wykres.

Chociaż depozyty odpływają z wszystkich 5 państw, to jednak sytuacja greckich i portugalskich banków wydaje się znacznie gorsza niż tych z Hiszpanii, Irlandii i Włoch. Najnowsze dostępne dane o greckich depozytach dotyczą października, który okazał się rekordowym miesiącem, jeśli chodzi o skalę odpływu środków (patrz poniższy wykres) — z greckiego systemu bankowego wyparowało prawie 4% depozytów.

 

Runy na banki nie są w świecie banków centralnych i państwowych ubezpieczeń depozytów zjawiskiem powszechnym, jednak, jak pokazują powyższe zestawienia, zdarzają się. Wszystko wskazuje na to, że greckie banki istnieją już tylko dzięki środkom z EBC. Niejako potwierdza to fakt, że nie ujawniono danych greckich banków przy ostatnich badaniach europejskiego nadzoru bankowego odnośnie do kapitałowych potrzeb banków w obliczu wprowadzanych właśnie nowych regulacji. W tę samą stronę, choć wolniej, zmierzają banki pozostałych państw PIIGS. Wszystkim tym instytucjom życzymy oczywiście (w przeciwieństwie do S&P) szczęśliwego roku 2012.

 

Tags: , , , ,

Globalne potęgi zjadły tysiąc kotletów. Pary wystarczyło na 5 dni

Posted by Jan Lewiński on Grudzień 29, 2011
Jan Lewiński / No Comments

Kilka dni temu w jednym z polskich portali ekonomicznych ukazały się – ku pokrzepieniu inwestorskich serc – hurraoptymistyczne informacje z USA. Z artykułu dowiadujemy się, że rynek nieruchomości rośnie jak na drożdżach, a właściwie powinien urosnąć w przyszłości, bo w tej chwili tylko buduje się nowe domy. To z kolei ma oznaczać, że rośnie optymizm inwestorów co do możliwości sprzedaży po ukończeniu tych inwestycji. Rośnie też PKB (w artykule używane jako synonim wzrostu gospodarczego), choć nie tak szybko, jak przewidywali analitycy, bo jedynie o 1,8%, zamiast o 2 bps więcej. Gdy już pominiemy kilka akapitów dotyczących optymizmu konsumentów, dotrzemy do informacji o tym, jak to skutecznie Fed wspiera rynek:

Gospodarka amerykańska wraca na ścieżkę wzrostu, bo bank centralny Fed zrobił wiele, aby kredyt był jak najtańszy i jak najbardziej dostępny. Przez ponad dwa lata dodrukował 2,3 bln dol., za które odkupił rządowe obligacje od banków. Pieniądze poszły częściowo na akcję kredytową dla firm i klientów indywidualnych. Aby maksymalnie potaniały pożyczki hipoteczne, prowadzona jest tzw. operacja twist [Mateusz Benedyk pisał o niej wcześniej]. Polega ona na tym, że Fed sprzedaje krótkoterminowe obligacje, a skupuje długoterminowe. W ten sposób obniża rentowność tych ostatnich, które służą bankom komercyjnym za wyznacznik cen pożyczek hipotecznych. Efekt? Przeciętne oprocentowanie 30-letniego kredytu hipotecznego spadło przed świętami do najniższego w historii poziomu 3,91 proc. Pieniądze na 15 lat można także pożyczyć rekordowo tanio – już na 3,21 proc. Stopy procentowe Fed są utrzymywane na najniższym w historii poziomie 0-0,25 proc., czyli w praktyce kredyt jest za darmo. Skoro bowiem inflacja wynosi nieco powyżej 3 proc., to realne stopy procentowe są ujemne. Fed zapewnia, że chce utrzymać zerowe stopy bardzo długo, być może nawet do połowy 2013 r. Nie boi się inflacji, bo mimo kasandrycznych przepowiedni gigantyczny dodruk dolarów wcale nie podniósł mocno cen.

Nie ma się co dziwić. Najprawdopodobniej nie zanotujemy w przyszłości zbyt wysokiej inflacji, a to przez wzgląd na fakt, że większość dolarów skończyła w bankach, które wcale nie stały się przez to bardziej skore do pożyczania – i nie bez powodów. Zamiast tego można zaryzykować tezę, że mamy coś na kształt deflacji kredytowej, za którą elektroniczna prasa drukarska Fed i EBC po prostu nie jest w stanie nadążyć, nawet gdyby chciała (więcej na ten temat tutaj). Świetne informacje, problem jednak polega na tym, że nadal istnieją przyczyny fundamentalne, które nie pozwolą ot tak zwyczajnie wykreować wzrostu magicznie ciągniętego przez konsumpcję (po keynesowsku). Nie dość, że oficjalne wskaźniki bezrobocia są, akhem, cokolwiek podciągnięte przez czynniki oficjalne, to i nawet tutaj biurokraci nie nadążają z gaszeniem pożaru (nieco to przypomina rozpaczliwą walkę naszego ministra finansów z konstytucyjnym progiem długu do PKB). Perspektywy dla USA mimo to wydają się raczej optymistycznie, szczególnie, jeśli Chiny popadną w takie kłopoty, że będą musiały zrezygnować z marzeń o oderwaniu się od zachodu, co było treścią modnej w wielu kręgach ekonomicznych teorii oderwania Chin – China’s decoupling theory. Chiny zaczynają bowiem powoli zapadać się w sobie. Nie od dziś wiadomo, że w dużej mierze wzrost PKB był tam kreowany sztucznie przede wszystkim przez rozkręcanie na masową skalę państwowych wydatków infrastrukturalnych, mających służyć przyszłym bogatym pokoleniom chińczyków. Jednakże powoli wychodzi na jaw, że budowanie miast pozbawionych mieszkańców i nieużywanych autostrad czy hipermarketów jest pozbawione ekonomicznego uzasadnienia (zresztą nie tylko tam; niedawno pisałem o bliskiej pęknięcia australijskiej bańce nieruchomości, a teraz mamy też do czynienia ze spadkami produkcji w Korei Południowej). Wydaje się, że zaczynają to też dostrzegać chińskie władze, przygotowując się na zapaść na rynku nieruchomości i samochodowym. Ruchy chińskich władz są na razie raczej paniczne – zasadzają się na merkantylistycznych rozwiązaniach zmierzających do częściowego zatrzymania wymiany handlowej z zachodem i przestawienia „zwrotnicy” gospodarki do wewnątrz (oraz otwarciem się na sąsiadów, m.in. po to, aby wspomóc dogorywającą od ponad dziesięciu lat Japonię). Oprócz tego jednak możemy zaobserwować rezygnowanie z nieuzasadnionych „inwestycji” na rzecz skupienia się na konsumencie. To oczywiście rozwiązanie nieracjonalne ekonomicznie, które w długim okresie pogorszy tylko sytuację; na krótką metę jednak może zrównoważyć złe skutki merkantylistycznej polityki Chin i – o ironio – skończyć się wspomożeniem przez pracowitych chińczyków konsumentów amerykańskich czy (co mniej prawdopodobne) europejskich. Chiny starają się ratować sytuację przez monetarne próby podpierania handlu z sąsiadami. Dowodem ostatni układ o bezpośredniej wymianie walutowej ze słabnącą Japonią – dotychczas przeliczano kurs jena na dolara, a dopiero potem na juana (i vice versa). Proszę spojrzeć na kolejne linki: tutaj i tutaj. W pierwszym linku znajdziemy też informację o porozumieniu swapowym z Tajlandią; co ciekawe, chińskimi aktywami coraz bardziej zainteresowane zaczynają być i inne kraje, np. Nigeria. To może oznaczać próbę obchodzenia rynków rozliczanych w euro i dolarowych, ale wątpliwe, aby przyniosła jakąkolwiek prawdziwą rewolucję, skoro jest podobnie jak konkurencyjne budowana na kredycie kreowanym ex nihilo. Niezależnie od losu chińskich manewrów gospodarczych, azjatyckie rynki nader mocno odczuwają skutki zawieruchy w Europie. I to właśnie sytuacja w Europie w połączeniu z upadkiem baniek nieruchomości w Chinach i Australii może bardzo niekorzystnie wpłynąć na rynki amerykańskie nieruchomości w 2012 roku. O tym, czy takie inwestycje się powiodą, nie decydują żadne indeksy optymizmu, albo oczekiwania inwestorów, tylko to, co faktycznie zdarzy się w przyszłości: w trakcie realizacji tych inwestycji (czyli sytuacja na rynkach czynników produkcji w najbliższych miesiącach) i po zakończeniu tych inwestycji, które nie okażą się niewypałem już wcześniej (pytanie o to, czy będzie na nie popyt za rok czy półtora). Sytuacja na rynku jest na tyle niepewna, że ewentualna bańka finansowana pustym kredytem wybuchnie raczej prędzej, niż później. Doświadczenie pokazuje, że globalne potęgi mogą obecnie pozwolić sobie co najwyżej na pięciodniowy „rajd” wzrostów. Już teraz mamy dowody na implozję tej „bomby” optymizmu wraz ze spadkami w pięćsetce Standard & Poor’s, wspomnianym wyżej wzrostem bezrobocia i spadkiem obrotu paliwami i wzrostem ich rezerw na rynku amerykańskim. Ostatnia infomacja stanowi niestety zły prognostyk dla sytuacji na rynku transportowym, a co za tym idzie w ogóle dla handlu w Stanach. Spadki te wywołała informacja o kolejnych wzrostach bilansu EBC (pisałem o tym już tutaj), tym razem do rekordowego poziomu 2,73 biliona euro (ok. 3,55 biliona dolarów). Sytuację obrazuje wykres (dostępny na zerohedge; komentarz jest chyba zbędny): Przyczyną wzrostu w zapisach księgowych EBC są udzielane przezeń tuż przed Świętami trzyletnie pożyczki dla banków komercyjnych (mowa o LTRO, Long Term Refinancing Operation), opiewające na ok. 489 miliardów euro. (Dla podsumowania: tylko w ciągu 6 ostatnich miesięcy bilans EBC wzrósł o ok. 800 mld euro i ok. 550 mld euro w ciągu 3 miesięcy.) Po otrzymaniu tych pożyczek banki zrobiły interesującą rzecz. Otóż postanowiły zaparkować większość tych środków w EBC (również te użyczone po umowach swapowych z Fed) na depozycie o oprocentowaniu równym 0,25%. Te operacje przyczyniły się do wzrostu sumy bilansowej Europejskiego Banku Centralnego (gotówka niewypłacona przez banki, albo zwrócona EBC nie likwiduje w księgach wzajemnych zobowiązań między nim a bankami komercyjnymi; trzeba jednak dodać, że EBC może obniżyć swoją sumę bilansową o gotówkę wykreowaną z niczego – za tę uwagę dziękuję Mateuszowi Benedykowi). Wliczając koszt pożyczek, banki komercyjne odnotowują na całym interesie stratę w wysokości 0,75% tak ulokowanych środków. Przypomnijmy może, że docelowo za pieniądze pożyczone od EBC banki miały kupić obligacje państw takich jak choćby Włochy (w ramach carry trade). Nic z tego. Po otrąbionym sukcesie włoskiej emisji sprzed kilku dni okazało się, że sprzedaż dwuletnich obligacji (przy trzyletnim okresie zwrotu pożyczek EBC!) to nie to samo, co próba sprzedaży takich papierów wartościowych o trzyletnim okresie wymagalności. Koszt takich obligacji jak był wysoki, tak wysokim pozostał. Zamiast mgławicowych zysków 2-3% na pożyczkach dla krajów, którym widmo braku wypłacalności zagląda w oczy bardzo realnie, banki wolą więc tracić 75 bps trzymając się spódnicy EBC, co tylko świadczy o racjonalności braku wiary w możliwość utrzymania się strefy euro na powierzchni.

Tags: , , , , , , , , , ,

Joseph Stiglitz o Grecji 9 lutego 2010

Posted by Mateusz Machaj on Grudzień 28, 2011
Mateusz Machaj / No Comments

Jedną z najciekawszych obserwacji, na które pozwala współcześnie internet, jest powracanie do diagnoz i ocen z przeszłości. Szczególnie tych w wykonaniu tak wybitnych ekonomistów jak Joseph Stiglitz. W tym wypadku noblista jest bardzo szeroko rozpoznawany, gdyż jest jednym z nielicznych laureatów Nagrody, którego można by uznać za bardzo, bardzo lewicowego. Stąd naturalne jest, że otrzymuje ogromny posłuch, a jego książki sprzedają się w ogromnej liczbie egzemplarzy, nawet jeśli można znaleźć bardziej analityczne i skrupulatne książki o podobnych tematach.
Stiglitz miał swój mały udział w pojawieniu się się bańki na rynku nieruchomości, gdy w 2002 roku został zatrudniony przez Fannie Mae, aby wydać im pozytywną rekomendację i opinię, że nie mogą zbankrutować. Podobnie jak Paul Krugman, który w 2002 roku pisał, że Greenspan musi obniżyć stopy procentowe i zastąpić bańkę Nasdaq na bańkę na rynku nieruchomości.
Tak w istocie się składa, że słynni lewicujący ekonomiści, którzy zdają się kontestować obecny system, mimowolnie sami przyczyniają się do konserwacji jego ułomności. Nie inaczej było w przypadku greckim. Na początku 2010 roku Joseph Stiglitz został zatrudniony jako doradca rządu greckiego. Działało to na podobnej zasadzie jak w przypadku Fannie Mae – wybitna osobowość przekonuje świat o tym, że nie ma żadnych kłopotów:

Podstawowa kwestia brzmi: nie ma żadnego problemu dla Grecji, aby dokonała obsługi zadłużenia. Nawet przy zadłużeniu 130% PKB przy niskich stopach procentowych 1, 2% jest to niewielka wartość ich produktu krajowego brutto.

Na co wtrąca się Hugh Hendry, wybitny spekulant i przedsiębiorczy inwestor na rynkach finansowych, który dobrze zdaje sobie sprawę z sytuacji już na początku 2010 roku. I do profesora Stiglitza: „Halo, czy mogę coś Panu powiedzieć o świecie rzeczywistym?”
Warto zobaczyć ten klip:

 

Stiglitz próbuje odpowiadać, że Grecja „wcale nie jest krajem oszukującym” na swoim deficycie. No cóż… Ta Grecja to nawet bardzo porządna dziewczyna. Trudno, co robić?
Zacytujmy tutaj słowa samego Stiglitza w jego diagnozie kryzysu 2008 roku – „Istnieli ekonomiści, którzy dostarczyli politykom, bankierom i regulatorom wygodnej ideologii: zgodnie z tą ideologią polityka i działania, które podejmowali, miały przynieść korzyści wszystkim.”.
Stiglitz był właśnie takim ekonomistą w 2002, gdy twierdził, że Fannie Mae i Freddy Mac to porządne instytucje i stał się nim ponownie w 2010, gdy twierdził, że Grecja nie ma żadnych budżetowych problemów. Naturalnie błędy zdarzają się każdemu, aczkolwiek w przypadku Stiglitza zaskakujące jest to, że werbalnie kontestuje system, a faktycznie sprzyja jego utrzymaniu.

Wpis ukazał się też tutaj.

Update: Staszek Kwiatkowski rozwija temat.

Tags: , , , ,

Standard & Poor’s nie życzy szczęśliwego Nowego Roku

Posted by Stanisław Kwiatkowski on Grudzień 24, 2011
Stanisław Kwiatkowski / No Comments

Jak podają nieoficjalne źródła, S&P wstrzymało się do stycznia przed publikacją obniżonych nowych ratingów, dając chwilę świątecznego oddechu europejskim politykom. (5. grudnia S&P ogłosił listę 15 krajów, które ryzykują obniżenie ratingu, m. in Hiszpanii i Włochom grozi to w krótkim okresie, Francji i Niemcom w długim).

 

 

Dołączam się do życzeń!

Tags: , , , , , , ,

Jak europejskie banki finansują akcję kredytową w Stanach Zjednoczonych?

Posted by Mateusz Benedyk on Grudzień 23, 2011
Mateusz Benedyk / 2 komentarze

Jan Lewiński analizował w komentarzu na mises.pl niedawne decyzje banków centralnych w sprawie swapów walutowych. Wspomniał tam, że banki z Europy uczestniczą w finansowaniu akcji kredytowej w Stanach Zjednoczonych. Rozmiar tego zaangażowania i sposób, w jaki ono się dokonuje, nie jest powszechnie znane, więc warto poświęcić jedną notkę na przybliżenie czytelnikom tego problemu.

W tej analizie obficie posługuję się badaniami prof. Hyun Song Shina z Princeton University, zwłaszcza jego niedawnym wykładem przygotowanym na konferencję MFW.

Mówiąc ogólnie, cały system opiera się na tym, że oddziały europejskich banków pozyskują na amerykańskich rynkach pieniężnych fundusze dla europejskich centrali, które z kolei inwestują je w papiery wartościowe powiązane z amerykańskim rynkiem kredytów. Całość obrazuje poniższy schemat.

 

Nie znamy niestety dokładnych rozmiarów tych operacji. Według statystyk Banku Rozrachunków Międzynarodowych dolarowe aktywa banków spoza USA niemal dorównują wielkością finansowym aktywom banków amerykańskich.

Trzeba tutaj zastrzec, że powyższy wykres wskazuje na dolarowe  zaangażowanie banków z całego świata, nie tylko europejskich. Ponadto dolarowe aktywa nie świadczą o tym, że dany kredyt czy papier wartościowy ma jakikolwiek związek z USA.

Według danych Europejskiego Banku Centralnego dolarowe aktywa i zobowiązania banków ze strefy euro przekraczały na koniec 2010 roku 3 biliony dolarów, a w 2008 roku sięgały prawie 5 bilionów.

Silny udział Europy w finansowaniu amerykańskiej akcji kredytowej (głównie poprzez kupno papierów wartościowych opartych na kredytach hipotecznych — MBSów, czyli udział w tzw. „ukrytym” systemie bankowym, ang. shadow banking sector) pozwala także wytłumaczyć, dlaczego europejskie banki ustawiały się w kolejce po pieniądze z kolejnych programów pożyczkowych Fedu.

Skąd brano pieniądze na zakup dolarowych aktywów? Europejskie banki pozyskiwały znaczne środki poprzez fundusze rynku pieniężnego. Poniższy wykres przedstawia udział banków z poszczególnych regionów świata w największych takich funduszach.

Europejskie banki zakładały także spółki specjalnego przeznaczenia (ang. SPV), które emitowały krótkoterminowe papiery wartościowe, tzw. Asset-backed commercial paper (ABCP), zapewniające finansowanie części inwestycji. Kiedy rynek ABCP zamarł na początku kryzysu, europejskie banki musiały szukać nowych źródeł pozyskiwania środków. M.in. stąd pojawiły się swapy walutowe banków centralnych. Powrót do tych instrumentów zdaje się wskazywać, że banki ciągle mają problemy ze znalezieniem dolarowych środków.

 

Wesołych świąt!

Tags: , , , , ,